عملة مستقرة المدعومة من ديون الولايات المتحدة: بناء نظام نقد عام داخل السلسلة

تقوم عملة مستقرة بهدوء ببناء نظام نقد عام داخل السلسلة مدعوم بالسندات الحكومية الأمريكية (M2). حاليا، بلغت كمية التداول للعملات المستقرة الرائجة 2200-2560 مليار دولار، وهو ما يمثل حوالي 1٪ من M2 الأمريكية (21.8 تريليون دولار). حيث تم تخصيص حوالي 80٪ من الاحتياطيات في سندات الدين الأمريكية قصيرة الأجل والاتفاقيات المعادة، مما يجعل جهات الإصدار من المشاركين الرئيسيين في سوق السندات السيادية.

هذا الاتجاه يؤثر بشكل واسع:

1. أصبحت هيئات إصدار العملات المستقرة مشترين مهمين لسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، حيث تمتلك إجمالاً ما بين 1500-2000 مليار دولار، وهو حجم يمكن مقارنته بحجم الدول المتوسطة.

2. زادت أحجام التداول داخل السلسلة بشكل كبير، حيث من المتوقع أن تصل إلى 27.6 تريليون دولار أمريكي في عام 2024، ومن المتوقع أن تصل إلى 33 تريليون دولار أمريكي في عام 2025، متجاوزة مجموع الشركات الكبرى لبطاقات الائتمان.

3. من المتوقع أن يؤدي مشروع القانون الجديد إلى زيادة الدين العام بنحو 3.3 تريليون دولار، ومن المحتمل أن تستوعب عملة مستقرة هذه الكمية الجديدة من إصدارات السندات الحكومية؛

4. ستحدد التشريعات القادمة السندات الحكومية قصيرة الأجل كأصول احتياطية قانونية، مما يأسس للتوسع المالي ونظام عرض عملة مستقرة، ويشكل آلية ردود فعل تستوعب العجز العام من قبل القطاع الخاص وتوسع السيولة بالدولار على مستوى العالم.

كيف تتوسع عملة مستقرة في النقد العام

عملية إصدار العملة المستقرة بسيطة ولكن لها تأثيرات اقتصادية كبرى مهمة:

1. يقوم المستخدم بإرسال النقد العام الدولار إلى جهة إصدار العملة المستقرة؛

2. تقوم الجهة المصدرة بشراء سندات الخزانة الأمريكية باستخدام الأموال المستلمة، وتصنع عملة مستقرة بقيمة معادلة؛

3. تُحتفظ السندات الحكومية كأصول ضمان في الميزانية العمومية للجهة المصدرة، بينما تتداول عملة مستقرة بحرية داخل السلسلة.

تشكلت آلية "نسخ العملة" معينة من هذه العملية. تم استخدام العملة الأساسية لشراء سندات الحكومة، بينما تم استخدام العملة المستقرة كأداة دفع تشبه الودائع الجارية. وبالتالي، على الرغم من عدم تغير العملة الأساسية، إلا أن النقد العام قد توسع فعليًا خارج النظام المصرفي.

وفقًا للتوقعات، من المتوقع أن تصل الكمية الإجمالية للعملات المستقرة إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028. إذا ظل M2 ثابتًا، فإن هذه الكمية ستشكل حوالي 9% من M2، وهو ما يعادل تقريبًا حجم صناديق السوق النقدية الخاصة الحالية.

من خلال تشريع إدراج سندات الخزانة قصيرة الأجل بشكل إلزامي في الاحتياطيات المتوافقة، جعلت الولايات المتحدة فعليًا من توسيع عملة مستقرة مصدرًا تلقائيًا للطلب الهامشي على سندات الخزانة. هذه الآلية خصخصت جزء تمويل ديون الولايات المتحدة، حيث تحول مُصدرو العملات المستقرة إلى داعمين ماليين نظاميين. في الوقت نفسه، من خلال معاملات الدولار داخل السلسلة، دفعت بالدولار نحو مستويات جديدة من العالمية، مما يسمح للمستخدمين حول العالم بحيازة وتداول الدولارات دون الحاجة للوصول إلى النظام المصرفي الأمريكي.

تأثير على أنواع مختلفة من محافظ الاستثمار

بالنسبة لمحفظة الاستثمارات الرقمية، تشكل العملات المستقرة الطبقة الأساسية من السيولة في سوق التشفير. إنها تهيمن على أزواج التداول في البورصات المركزية، وتعتبر الضمانات الرئيسية في سوق الإقراض المالي اللامركزي، وهي أيضًا وحدة المحاسبة الافتراضية. يمكن أن يُعتبر إجمالي المعروض منها مؤشرًا لحالة المستثمرين العاطفية وميولهم تجاه المخاطر.

من المهم ملاحظة أن مُصدري العملات المستقرة يمكنهم الحصول على عوائد من سندات الخزانة قصيرة الأجل (حالياً بين 4.0% و4.5%)، ولكنهم لا يدفعون فائدة لحاملي العملة. وهذا يشكل فرقاً هيكلياً في الفرص الاستثمارية مقارنة بصناديق السوق النقدية الحكومية. إن اختيار المستثمرين بين الاحتفاظ بالعملات المستقرة الرائجة والمشاركة في أدوات النقد التقليدية هو في جوهره توازن بين السيولة على مدار الساعة والعوائد.

بالنسبة لمستثمري الأصول التقليدية بالدولار، أصبحت العملات المستقرة مصدر الطلب المستمر على سندات الخزينة قصيرة الأجل. الاحتياطيات الحالية التي تتراوح بين 1500-2000 مليار دولار يمكن أن تستوعب تقريبًا ربع حجم إصدار سندات الخزينة المتوقع للسنة المالية 2025 في ظل القانون الجديد. إذا توسع الطلب على العملات المستقرة بمقدار تريليون دولار آخر قبل عام 2028، فإن النموذج يتوقع أن تنخفض عوائد سندات الخزينة لثلاثة أشهر بمقدار 6-12 نقطة أساس، مما يؤدي إلى انحدار منحنى العائد في الطرف الأمامي، مما يساعد على خفض تكاليف التمويل قصيرة الأجل للشركات.

تأثير العملات المستقرة على الاقتصاد الكلي

تقدم عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة الأمريكية قناة لتوسيع النقد العام تتجاوز الآليات المصرفية التقليدية. كل وحدة من عملة مستقرة مدعومة بسندات الخزانة تعادل إدخال قوة شرائية قابلة للاستخدام، حتى لو لم يتم تحرير الاحتياطيات الأساسية بعد.

علاوة على ذلك، فإن سرعة تداول عملة مستقرة تتجاوز بكثير حسابات الإيداع التقليدية - بمعدل حوالي 150 مرة سنويًا. في المناطق ذات معدلات الاستخدام العالية، قد يؤدى ذلك إلى زيادة ضغط التضخم، حتى لو لم يحدث نمو في النقد الأساسي. حاليًا، تُثبط تفضيلات التخزين العالمية للدولار الرقمي نقل التضخم على المدى القصير، لكنها تُراكم أيضًا ديونًا خارجية طويلة الأجل بالدولار الأمريكي، حيث تتحول المزيد من الأصول داخل السلسلة في النهاية إلى حقوق مطالبات داخل السلسلة على الأصول السيادية الأمريكية.

إن الطلب على العملات المستقرة على سندات الخزانة الأمريكية لأجل 3-6 أشهر قد شكل أيضًا طلبًا مستقرًا وغير حساس للأسعار على منحنى العائد الأمامي. هذا الطلب المستمر قد قلص من فارق bill-OIS، مما خفض من فعالية أدوات السياسة الفيدرالية. مع زيادة حجم تداول العملات المستقرة، قد يحتاج الاحتياطي الفيدرالي إلى اتخاذ تدابير أكثر جرأة من خلال تشديد كمي أكثر أو رفع أسعار الفائدة السياسية لتحقيق نفس تأثير التشديد.

التحول الهيكلي للبنية التحتية المالية

حجم بنية عملة مستقرة التحتية لم يعد يمكن تجاهله اليوم. في العام الماضي، وصل إجمالي مبلغ التحويلات داخل السلسلة إلى 33 تريليون دولار، متجاوزًا إجمالي المبلغ من الشركات الكبرى لبطاقات الائتمان. تمتلك العملات المستقرة القدرة على التسوية الفورية تقريبًا، والبرمجة، وتكاليف المعاملات عبر الحدود المنخفضة للغاية (أدنى 0.05%)، مما يجعلها أفضل بكثير من قنوات التحويل التقليدية (6-14%).

في الوقت نفسه، أصبحت العملة المستقرة الأصول المضمونة المفضلة للإقراض في التمويل اللامركزي، حيث تدعم أكثر من 65% من قروض البروتوكول. تُعتبر T-bill المرمزة - وهي أداة داخل السلسلة ذات عائد، تتبع السندات الحكومية قصيرة الأجل - تتوسع بسرعة، حيث حققت نموًا سنويًا يتجاوز 400%. هذه الظاهرة تخلق نظام "الدولار الثنائي": عملات بدون فائدة للتداول وعملات ذات فائدة للاحتفاظ، مما يزيد من غموض الحدود بين النقد والأوراق المالية.

بدأ النظام المصرفي التقليدي أيضًا في الاستجابة. وقد أبدى بعض الرؤساء التنفيذيين للبنوك علنًا أنهم "راغبون في إصدار عملة مستقرة مصرفية بمجرد السماح بذلك قانونيًا"، مما يظهر قلق النظام المصرفي بشأن انتقال سلسلة أموال العملاء داخل السلسلة.

تشكل آلية الاسترداد مخاطر نظامية أكبر. على عكس صناديق النقد، يمكن تسوية العملات المستقرة في غضون دقائق. في ظل ظروف الضغط مثل فك الارتباط، قد يقوم المصدّر ببيع سندات الخزانة الأمريكية بمئات المليارات من الدولارات في يوم واحد. لم يخضع سوق سندات الخزانة الأمريكية لاختبارات الضغط في مثل هذه البيئة من الضغوط في الوقت الحقيقي، مما يطرح تحديات لمرونته وترابطه.

النقاط الاستراتيجية والمراقبة اللاحقة

1. إعادة هيكلة الوعي النقدي: يجب اعتبار العملة المستقرة كجيل جديد من اليورو والدولار - بعيدًا عن التنظيم، وصعب الإحصاء، ولكنه يمتلك تأثيرًا قويًا على سيولة الدولار العالمية؛

2. أسعار الفائدة وإصدار السندات الحكومية: تتأثر أسعار الفائدة على السندات الحكومية الأمريكية بشكل متزايد بإيقاع إصدار العملات المستقرة. يُنصح بمراقبة الزيادة الصافية في إصدار العملات المستقرة بالإضافة إلى المزادات الأولية للسندات الحكومية لتحديد الشذوذ في أسعار الفائدة وتشويه التسعير؛

3. تخصيص المحفظة الاستثماريّة:

   • للمستثمرين في العملات المشفرة: استخدم عملة مستقرة بدون فائدة في التداول اليومي، وخصص الأموال غير المستعملة لمنتجات السندات الحكومية المرمزة للحصول على العوائد؛
   • للمستثمرين التقليديين: التركيز على أسهم جهة إصدار العملة المستقرة وهيكل السندات المهيكلة المرتبطة بعائدات الأصول الاحتياطية؛

4. الوقاية من المخاطر النظامية: قد تؤدي تقلبات الاسترداد على نطاق واسع إلى تأثير مباشر على سوق السندات السيادية وسوق إعادة الشراء. يجب على قسم إدارة المخاطر محاكاة السيناريوهات ذات الصلة، بما في ذلك ارتفاع معدلات السندات الحكومية، وتوتر الضمانات، وأزمة السيولة اليومية.

لم تعد العملات المستقرة المدعومة بسندات الخزانة الأمريكية مجرد أدوات ملائمة للتداول بالعملات المشفرة. إنها تتطور بسرعة لتصبح "عملة ظل" ذات تأثيرات اقتصادية كبرى - تمويل العجز المالي، وإعادة تشكيل هيكل أسعار الفائدة، وإعادة هيكلة طريقة تداول الدولار على مستوى العالم. بالنسبة للمستثمرين المتعددين الأصول وصانعي الاستراتيجيات الاقتصادية، فإن فهم والتعامل مع هذا الاتجاه لم يعد خيارًا، بل أصبح ضرورة ملحة.