Monedas estables respaldadas por deuda estadounidense: construcción de un sistema de dinero en sentido amplio on-chain

Las monedas estables están construyendo silenciosamente un sistema de dinero en sentido amplio (M2) en cadena respaldado por bonos del gobierno de EE. UU. Actualmente, el volumen de circulación de las monedas estables más populares ha alcanzado entre 220,000 y 256,000 millones de dólares, aproximadamente el 1% del M2 de EE. UU. (21.8 billones de dólares). Alrededor del 80% de las reservas están asignadas a bonos del gobierno de EE. UU. a corto plazo y acuerdos de recompra, lo que convierte a las instituciones emisoras en participantes importantes del mercado de deuda soberana.

Esta tendencia está teniendo un impacto amplio:

1. Los emisores de moneda estable se han convertido en compradores importantes de bonos del Tesoro a corto plazo, con un total de entre 150,000 y 200,000 millones de dólares, una cantidad comparable a la de países de tamaño medio;

2. El volumen de transacciones on-chain se dispara, alcanzando los 27.6 billones de dólares en 2024, y se espera que llegue a 33 billones de dólares en 2025, superando la suma total de las principales compañías de tarjetas de crédito.

3. Se espera que la nueva ley aumente la deuda pública en aproximadamente 3.3 billones de dólares, y las monedas estables podrían absorber esta parte del nuevo suministro de deuda pública;

4. La legislación que se avecina clasificará explícitamente los bonos del gobierno a corto plazo como activos de reserva legales, institucionalizando así la expansión fiscal y la base de suministro de monedas estables, creando un mecanismo de retroalimentación en el que el sector privado absorbe el déficit público y extiende la liquidez del dólar a nivel global.

¿Cómo se expande la moneda estable en el sentido amplio?

El proceso de emisión de moneda estable es simple pero tiene un importante impacto macroeconómico:

1. El usuario envía dólares estadounidenses a la entidad emisora de moneda estable;

2. El emisor utiliza los fondos recibidos para comprar bonos del gobierno de EE. UU. y acuña monedas estables en equivalente.

3. Los bonos del gobierno se mantienen como activos colaterales en el balance del emisor, mientras que las monedas estables circulan libremente en la cadena.

Este proceso ha formado un mecanismo de "copia de moneda". La moneda base se ha utilizado para comprar bonos del gobierno, mientras que la moneda estable se utiliza como una herramienta de pago similar a un depósito a la vista. Por lo tanto, aunque la moneda base no ha cambiado, el Dinero en sentido amplio ha logrado expandirse fuera del sistema bancario.

Según las proyecciones, el suministro total de monedas estables podría alcanzar los 2 billones de dólares para 2028. Si M2 se mantiene constante, este tamaño representará aproximadamente el 9% de M2, lo que es aproximadamente equivalente al tamaño actual de los fondos de mercado monetario exclusivos para instituciones.

A través de la legislación, al incluir de manera obligatoria los bonos del gobierno a corto plazo en las reservas de cumplimiento, Estados Unidos ha convertido la expansión de las monedas estables en una fuente automática de demanda marginal de bonos del gobierno. Este mecanismo ha privatizado parcialmente el financiamiento de la deuda estadounidense, convirtiendo a los emisores de monedas estables en patrocinadores fiscales sistémicos. Al mismo tiempo, también ha llevado la internacionalización del dólar a nuevas alturas a través de transacciones en dólares on-chain, permitiendo a los usuarios globales poseer y comerciar dólares sin necesidad de acceder al sistema bancario estadounidense.

Impacto en diferentes tipos de carteras de inversión

Para una cartera de activos digitales, las monedas estables constituyen la capa de liquidez fundamental del mercado de criptomonedas. Dominan los pares de intercambio en los intercambios centralizados, son la principal garantía en el mercado de préstamos de finanzas descentralizadas, y también son la unidad de cuenta por defecto. Su suministro total puede servir como un indicador en tiempo real del sentimiento y la aversión al riesgo de los inversores.

Es importante señalar que los emisores de monedas estables pueden obtener rendimientos de bonos del gobierno a corto plazo (actualmente entre 4.0% y 4.5%), pero no pagan intereses a los poseedores de monedas. Esto constituye una diferencia de arbitraje estructural con respecto a los fondos del mercado monetario gubernamentales. La elección de los inversores entre mantener monedas estables de primera línea y participar en instrumentos de efectivo tradicionales es, en esencia, un balance entre la liquidez 24/7 y el rendimiento.

Para los inversionistas tradicionales en activos en dólares, las monedas estables están convirtiéndose en una fuente de demanda continua para los bonos del gobierno a corto plazo. Las reservas actuales de 150,000 a 200,000 millones de dólares son casi suficientes para absorber un cuarto de la cantidad de bonos que se espera que emita el Tesoro en el año fiscal 2025, en el contexto de la nueva legislación. Si la demanda de monedas estables se expande en 1 billón de dólares antes de 2028, el modelo prevé que el rendimiento de los bonos del gobierno a 3 meses bajará entre 6 y 12 puntos básicos, inclinando la curva de rendimiento en el extremo corto, lo que ayudará a reducir el costo de financiamiento a corto plazo para las empresas.

El impacto de las monedas estables en la economía macro

Las monedas estables respaldadas por bonos del gobierno de EE. UU. han introducido un canal de expansión monetaria que elude los mecanismos bancarios tradicionales. Cada unidad de moneda estable respaldada por bonos del gobierno equivale a la introducción de poder adquisitivo disponible, incluso si sus reservas subyacentes aún no se han liberado.

Además, la velocidad de circulación de las monedas estables supera con creces la de las cuentas de depósito tradicionales, con un promedio anual de aproximadamente 150 veces. En las regiones de alta adopción, esto podría amplificar la presión inflacionaria, incluso si la moneda base no ha crecido. Actualmente, la preferencia global por el almacenamiento del dólar digital está suprimiendo la transmisión de inflación a corto plazo, pero también está acumulando pasivos externos a largo plazo en dólares para Estados Unidos, ya que cada vez más activos en cadena se convierten finalmente en derechos de reclamación en cadena sobre los activos soberanos de EE. UU.

La demanda de moneda estable por los bonos del Tesoro de EE.UU. a 3-6 meses también ha creado una compra estable y poco sensible a precios en la curva de rendimiento en el frente. Esta demanda continua ha comprimido el diferencial bill-OIS, reduciendo la efectividad de las herramientas de política de la Reserva Federal. A medida que aumenta el suministro de moneda estable, es posible que la Reserva Federal necesite implementar una contracción cuantitativa más agresiva o tasas de interés políticas más altas para lograr el mismo efecto de contracción.

Transformación estructural de la infraestructura financiera

La escala de la infraestructura de moneda estable ya no puede pasarse por alto. En el último año, el volumen total de transferencias on-chain alcanzó los 33 billones de dólares, superando el total de las principales compañías de tarjetas de crédito. Las monedas estables cuentan con capacidades de liquidación casi instantáneas, programabilidad y costos ultra bajos para transacciones transfronterizas (mínimo 0.05%), muy superiores a los canales de remesas tradicionales (6-14%).

Al mismo tiempo, las monedas estables se han convertido en el activo colateral preferido para los préstamos de finanzas descentralizadas, apoyando más del 65% de los préstamos de los protocolos. Los T-bills tokenizados, una herramienta en cadena de rendimiento que rastrea los bonos del gobierno a corto plazo, están en rápida expansión, con un crecimiento anual que supera el 400%. Esta tendencia está dando lugar a un "sistema de dólares dual": monedas sin interés para transacciones y tokens con interés para tenencia, difuminando aún más la frontera entre el efectivo y los valores.

El sistema bancario tradicional también ha comenzado a reaccionar. Algunos CEOs de bancos han declarado públicamente que "están dispuestos a emitir moneda estable bancaria una vez que la ley lo permita", lo que muestra la preocupación del sistema bancario por la migración de los fondos de los clientes on-chain.

Un mayor riesgo sistémico proviene del mecanismo de redención. A diferencia de los fondos monetarios, las monedas estables pueden liquidarse en cuestión de minutos. En situaciones de presión como el desacoplamiento, el emisor puede vender cientos de miles de millones de dólares en bonos del gobierno en un solo día. El mercado de bonos del gobierno de EE. UU. aún no ha experimentado pruebas de estrés en un entorno de presión en tiempo real, lo que plantea desafíos para su resistencia y conectividad.

Enfoques estratégicos y observaciones posteriores

1. Reconstrucción de la cognición monetaria: las monedas estables deben ser vistas como una nueva generación de euros y dólares estadounidenses: un sistema de financiamiento que está al margen de la regulación, es difícil de cuantificar, pero tiene un fuerte impacto en la liquidez global del dólar.

2. Tasas de interés y emisión de bonos del gobierno: Las tasas de interés de los bonos del gobierno de EE. UU. a corto plazo están siendo cada vez más influenciadas por el ritmo de emisión de monedas estables. Se sugiere seguir simultáneamente la emisión neta de las principales monedas estables y las subastas primarias de bonos del gobierno, para identificar anomalías en las tasas de interés y distorsiones en los precios;

3. Configuración de la cartera de inversión:

   • Para los inversores en criptomonedas: utilizar moneda estable sin interés para el comercio diario, y asignar fondos ociosos a productos tokenizados de T-bill para obtener rendimientos;
   • Para los inversionistas tradicionales: prestar atención a la propiedad de los emisores de moneda estable y a los documentos estructurados relacionados con los rendimientos de los activos de reserva;

4. Prevención de riesgos sistémicos: la volatilidad de los reembolsos masivos puede trasladarse directamente a los mercados de deuda soberana y de recompra. El departamento de gestión de riesgos debe simular escenarios relacionados, incluidos el aumento drástico de las tasas de interés de los bonos del gobierno, la tensión en los colaterales y la crisis de liquidez intradía.

Las monedas estables respaldadas por bonos del gobierno de EE. UU. ya no son solo herramientas convenientes para el comercio de criptomonedas. Están evolucionando rápidamente hacia una "moneda sombra" con un impacto macroeconómico: financiando déficits fiscales, reestructurando la estructura de tasas de interés y reconstruyendo la forma en que se circula el dólar a nivel global. Para los inversores en múltiples activos y los formuladores de estrategias macroeconómicas, entender y responder a esta tendencia ya no es opcional, sino una necesidad urgente.