Moeda estável suportada por títulos do Tesouro dos EUA: Construindo um sistema de moeda ampla na cadeia

As moedas estáveis estão silenciosamente construindo um sistema de moeda ampla (M2) na cadeia apoiado por títulos do governo dos EUA. Atualmente, o volume de circulação das moedas estáveis principais atinge entre 2200-2560 milhões de dólares, representando cerca de 1% do M2 dos EUA (21,8 trilhões de dólares). Desses, cerca de 80% das reservas estão alocadas em títulos do governo dos EUA de curto prazo e em acordos de recompra, tornando as instituições emissoras participantes importantes no mercado de dívida soberana.

Esta tendência está a ter um impacto abrangente:

1. As emissoras de moeda estável tornaram-se compradores importantes de títulos do Tesouro dos EUA de curto prazo, detendo um total de 1500-2000 bilhões de dólares, um montante comparável às reservas de países de médio porte;

2. O volume de transações na cadeia disparou, alcançando 27,6 trilhões de dólares em 2024, com previsão de chegar a 33 trilhões de dólares em 2025, superando o total das principais empresas de cartões de crédito;

3. O novo projeto de lei prevê um aumento da dívida pública de cerca de 3,3 trilhões de dólares, e a moeda estável deve absorver essa parte da nova oferta de títulos do governo;

4. A legislação que está prestes a ser aprovada irá classificar explicitamente os títulos do governo de curto prazo como ativos de reserva legais, institucionalizando assim a expansão fiscal e a base de fornecimento de moeda estável, formando um mecanismo de feedback que absorve o déficit público pelo setor privado e expande a liquidez do dólar a nível global.

Como as moedas estáveis expandem a Moeda ampla

O processo de emissão de moeda estável é simples, mas tem um impacto macroeconômico importante:

1. O utilizador envia moeda fiduciária dólar aos emissores de moeda estável;

2. O emissor utiliza os fundos recebidos para comprar títulos do Tesouro dos EUA e emite moeda estável equivalente.

3. Os títulos do governo são mantidos como ativos colaterais no balanço patrimonial do emissor, enquanto a moeda estável circula livremente na cadeia.

Este processo formou um certo mecanismo de "replicação de moeda". A moeda base foi utilizada para comprar títulos do governo, enquanto a moeda estável foi usada como uma ferramenta de pagamento semelhante a depósitos à vista. Assim, embora a moeda base não tenha mudado, a moeda ampla efetivamente se expandiu fora do sistema bancário.

Segundo previsões, o total de moeda estável deverá atingir 2 trilhões de dólares até 2028. Se o M2 permanecer inalterado, esse montante representará cerca de 9% do M2, equivalente ao tamanho atual dos fundos de mercado monetário exclusivos para instituições.

Através da legislação, a inclusão rígida dos títulos do governo de curto prazo nas reservas de conformidade fez com que os EUA transformassem a expansão das moedas estáveis em uma fonte automática de demanda marginal por títulos. Este mecanismo privatizou parcialmente o financiamento da dívida dos EUA, convertendo os emissores de moedas estáveis em apoiadores fiscais sistêmicos. Ao mesmo tempo, também internacionalizou o dólar através de transações na cadeia, elevando a internacionalização do dólar a novas alturas, permitindo que usuários globais possuam e negociem dólares sem precisar acessar o sistema bancário dos EUA.

Impacto em diferentes tipos de carteiras de investimento

Para um portfólio de ativos digitais, as moedas estáveis constituem a camada de liquidez fundamental do mercado cripto. Elas dominam os pares de negociação nas bolsas centralizadas, são a principal garantia no mercado de empréstimos de finanças descentralizadas e também são a unidade de conta padrão. Seu suprimento total pode servir como um indicador em tempo real do sentimento e da aversão ao risco dos investidores.

Vale a pena notar que os emissores de moeda estável podem obter rendimento de títulos do governo a curto prazo (atualmente entre 4,0% e 4,5%), mas não pagam juros aos detentores de moeda. Isso constitui uma diferença estrutural de arbitragem em relação aos fundos do mercado monetário do governo. A escolha dos investidores entre manter moedas estáveis de referência e participar de instrumentos de caixa tradicionais é, essencialmente, um trade-off entre liquidez 24/7 e rendimento.

Para os investidores tradicionais em ativos em dólares, as moedas estáveis estão se tornando uma fonte contínua de demanda por títulos do Tesouro de curto prazo. As reservas atuais de 150 a 200 bilhões de dólares podem quase absorver um quarto da quantidade de títulos do Tesouro que se espera emitir no ano fiscal de 2025, no contexto da nova legislação. Se a demanda por moedas estáveis expandir em mais 1 trilhão de dólares até 2028, o modelo prevê que a taxa de rendimento dos títulos do Tesouro de 3 meses cairá de 6 a 12 pontos base, e a curva de rendimento de curto prazo se tornará mais íngreme, ajudando a reduzir os custos de financiamento de curto prazo para as empresas.

O impacto das moedas estáveis na economia macroeconômica

As moedas estáveis apoiadas por títulos do governo dos EUA introduziram um canal de expansão monetária que contorna os mecanismos bancários tradicionais. Cada unidade de moeda estável apoiada por títulos do governo equivale à introdução de poder de compra disponível, mesmo que suas reservas subjacentes ainda não tenham sido liberadas.

Além disso, a velocidade de circulação das moedas estáveis é muito superior à das contas de depósito tradicionais - cerca de 150 vezes por ano. Em áreas de alta adoção, isso pode amplificar a pressão inflacionária, mesmo que a moeda de base não tenha crescido. Atualmente, a preferência global por armazenar dólares digitais contém a transmissão da inflação de curto prazo, mas também está acumulando passivos externos de dólares a longo prazo para os EUA, à medida que cada vez mais ativos na cadeia se transformam em direitos de reclamação na cadeia sobre ativos soberanos dos EUA.

A demanda por moeda estável para títulos do Tesouro dos EUA com vencimento de 3 a 6 meses também formou uma compra estável e insensível ao preço na curva de rendimento de curto prazo. Essa demanda contínua comprimiu o spread entre o bill-OIS, diminuindo a eficácia das ferramentas de política do Federal Reserve. Com o aumento da circulação de moeda estável, o Fed pode precisar recorrer a um aperto quantitativo mais agressivo ou a uma taxa de política mais alta para alcançar o mesmo efeito de aperto.

Transformação estrutural das infraestruturas financeiras

A escala da infraestrutura de moeda estável hoje não pode ser ignorada. No último ano, o total de transferências na cadeia atingiu 33 trilhões de dólares, superando o total das principais empresas de cartões de crédito. As moedas estáveis possuem capacidade de liquidação quase instantânea, programabilidade e custos extremamente baixos de transações transfronteiriças (mínimo de 0,05%), muito superiores aos canais tradicionais de remessa (6-14%).

Ao mesmo tempo, a moeda estável tornou-se o ativo colateral preferido para empréstimos em finanças descentralizadas, suportando mais de 65% dos empréstimos dos protocolos. Os T-bills tokenizados - uma ferramenta na cadeia que gera rendimento e rastreia títulos do governo de curto prazo - estão se expandindo rapidamente, com um crescimento anual superior a 400%. Esta tendência está gerando um "sistema de dólares binários": moedas sem juros para transações e tokens com juros para manutenção, que vão ainda mais longe em confundir a linha entre dinheiro e valores mobiliários.

Os sistemas bancários tradicionais também começaram a reagir. Alguns CEOs de bancos já declararam publicamente que "estão dispostos a emitir moedas estáveis bancárias assim que a lei o permitir", demonstrando a preocupação do sistema bancário com a migração da cadeia de fundos dos clientes.

Um risco sistemático maior vem do mecanismo de resgate. Ao contrário dos fundos monetários, as moedas estáveis podem ser liquidadas em questão de minutos. Em situações de pressão, como desvios de paridade, os emissores podem despejar centenas de bilhões de dólares em títulos do governo no mesmo dia. O mercado de títulos do governo dos EUA ainda não passou por um teste de estresse em um ambiente de pressão de venda em tempo real, o que representa um desafio para sua resiliência e interconexão.

Focos estratégicos e observações futuras

1. Reconstrução da percepção da moeda: As moedas estáveis devem ser vistas como a nova geração de euros e dólares - flutuando fora da regulamentação, difíceis de contabilizar, mas com um forte impacto na liquidez global do dólar;

2. Taxas de juros e emissão de títulos do governo: As taxas de juros dos títulos do governo dos EUA no curto prazo estão cada vez mais influenciadas pelo ritmo de emissão de moedas estáveis. Recomenda-se acompanhar simultaneamente a emissão líquida de moedas estáveis principais e os leilões primários de títulos do governo, para identificar anomalias nas taxas de juros e distorções de preços;

3. Configuração do portfólio:

   • Para investidores em criptomoedas: use moeda estável de zero juros para transações diárias e aloque fundos ociosos em produtos tokenizados de T-bill para obter rendimento;
   • Para investidores tradicionais: atenção à estrutura dos bilhetes estruturados relacionados à propriedade da emissora da moeda estável e aos rendimentos dos ativos de reserva;

4. Prevenção de risco sistemático: A volatilidade da liquidação em grande escala pode ser diretamente transmitida para o mercado de dívida soberana e o mercado de recompra. O departamento de gestão de risco deve simular cenários relevantes, incluindo a elevação acentuada das taxas de juros de títulos do governo, tensão nos colaterais e crise de liquidez intradiária.

As moedas estáveis apoiadas em títulos do governo dos EUA deixaram de ser apenas ferramentas convenientes para transações de criptomoedas. Elas estão rapidamente evoluindo para se tornarem "moedas sombra" com impacto macroeconômico — financiando déficits fiscais, reestruturando a estrutura de taxas de juros e reconstruindo a forma como o dólar circula globalmente. Para investidores de múltiplos ativos e formuladores de estratégias macroeconômicas, compreender e lidar com essa tendência não é mais uma opção, mas uma urgência.