Relatório macroeconômico do mercado de criptomoedas: um período crucial para a reestruturação da lógica de precificação

I. Resumo

No segundo trimestre de 2025, o mercado de criptomoedas passou por uma transição de uma alta intensa para um ajuste de curto prazo. Embora diferentes setores tenham alternado na liderança do sentimento do mercado, a influência da pressão macroeconômica tornou-se cada vez mais significativa. A turbulência na situação do comércio global, os dados econômicos dos EUA em constante mudança e as expectativas de cortes nas taxas de juros pelo Federal Reserve colocaram o mercado em uma fase crítica de reestruturação da lógica de preços. Ao mesmo tempo, o ambiente político apresentou mudanças sutis, com algumas figuras políticas adotando uma atitude positiva em relação à criptomoeda, o que gerou expectativas entre os investidores de que o Bitcoin se tornasse um ativo estratégico. Atualmente, o mercado ainda se encontra em um período de correção de um mercado em alta de médio prazo, mas oportunidades estruturais estão se formando silenciosamente, e a referência de precificação dos ativos está passando por uma mudança significativa.

II. Ambiente Macroeconómico: A lógica antiga desmorona, novos pontos de ancoragem ainda não foram estabelecidos

Em maio de 2025, o mercado de criptomoedas está em um momento crítico de reestruturação da lógica macroeconômica. As estruturas de precificação tradicionais estão rapidamente desmoronando, enquanto novas bases de avaliação ainda não se formaram, resultando em um ambiente macroeconômico nebuloso e ansioso para o mercado. Desde dados econômicos até a orientação política dos bancos centrais e as mudanças marginais nas relações geopolíticas globais, tudo isso influencia os padrões de comportamento de todo o mercado de criptomoedas em uma nova ordem instável.

A política monetária do Federal Reserve está passando de um estágio de "dependência de dados" para um novo estágio de "jogo entre política e pressão de estagflação". Os dados recentes sobre a inflação mostram que, embora a pressão inflacionária nos EUA tenha aliviado, a rigidez geral ainda persiste, especialmente os preços no setor de serviços permanecem elevados. Isso, combinado com a escassez estrutural no mercado de trabalho, dificulta uma rápida queda da inflação. Embora a taxa de desemprego tenha aumentado ligeiramente, isso ainda não acionou o ponto crítico para uma mudança na política do Federal Reserve, levando o mercado a constantemente adiar as expectativas de cortes nas taxas de juros. O presidente do Federal Reserve, em discurso público, embora não tenha descartado a possibilidade de cortes nas taxas ainda este ano, enfatizou mais a cautela e a manutenção das metas de inflação de longo prazo, tornando as perspectivas de afrouxamento da liquidez ainda mais distantes.

Este ambiente macroeconómico incerto afeta diretamente a base de precificação dos fundos de ativos encriptados. Nos anos anteriores, os ativos encriptados desfrutaram de um prémio de valorização sob um contexto de baixas taxas de juro e ampla liquidez, mas agora, após um período prolongado de altas taxas de juro, os modelos de valorização tradicionais enfrentam uma falência sistémica. Embora o Bitcoin mantenha uma tendência de alta oscilante sob um impulso de fundos estruturais, nunca conseguiu romper pontos de referência importantes, refletindo que a sua relação com ativos macroeconómicos tradicionais está a desmoronar. O mercado começou a não aplicar mais simplesmente a antiga lógica de ligação, mas gradualmente reconhece que os ativos encriptados necessitam de um âncora política independente e uma posição de papel.

Ao mesmo tempo, fatores geopolíticos que impactaram o mercado desde o início do ano estão passando por mudanças importantes. O tema das tensões comerciais, que havia esquentado, já esfriou claramente. Recentemente, algumas figuras políticas mudaram o foco para a questão do retorno da manufatura, o que indica que não haverá um agravamento do conflito no curto prazo. Isso fez com que a lógica de "cobertura geopolítica + Bitcoin como ativo de proteção" diminuísse temporariamente, e o mercado não está mais atribuindo um prêmio de proteção aos ativos encriptados, mas sim buscando novo apoio político e uma nova narrativa. Este também é um importante contexto para a mudança do mercado de criptomoedas de um ressurgimento estrutural para uma oscilação em alta, com a contínua saída de capital de alguns ativos on-chain desde meados de maio.

De uma perspectiva mais profunda, o sistema financeiro global está enfrentando um processo sistemático de "reconstrução de âncoras". O índice do dólar está em uma faixa alta, as relações de interconexão entre ouro, títulos do governo e ações dos EUA foram desestabilizadas, e os ativos encriptação estão no meio disso, não possuindo a validação oficial que caracteriza os ativos tradicionais de proteção, nem sendo completamente integrados nas estruturas de gestão de risco das instituições financeiras tradicionais. Esse estado intermediário de "não ser risco nem proteção" torna a precificação dos principais ativos encriptação uma área relativamente confusa. E essa âncora macroeconômica confusa se transmite ainda mais para a ecologia a montante, levando a narrativas variadas a explodirem, mas nenhuma delas a se sustentar. Sem o apoio de um incremento macroeconômico de fundos, a prosperidade local na cadeia tende a cair em uma armadilha de rotação, acendendo rapidamente e se apagando rapidamente.

Estamos a entrar numa janela de viragem de "desfinanceirização" dominada por variáveis macroeconómicas. Nesta fase, a liquidez do mercado e as tendências já não são impulsionadas por simples correlações entre ativos, mas dependem da redistribuição do poder de precificação política e dos papéis institucionais. Para que o mercado de criptomoedas possa experimentar uma nova reavaliação sistemática, é necessário aguardar o estabelecimento de novos âncoras macroeconómicas. Isso pode ser o reconhecimento oficial do Bitcoin como um ativo estratégico de reserva nacional, ou pode ser o início claro do ciclo de cortes nas taxas de juros pelo Federal Reserve, ou ainda a aceitação da infraestrutura financeira on-chain por vários governos em todo o mundo. Só quando esses âncoras a nível macro realmente se concretizarem é que haverá um retorno abrangente ao apetite por risco e uma ressonância ascendente dos preços dos ativos.

Atualmente, o mercado de criptomoedas precisa fazer não é insistir na continuidade da lógica antiga, mas sim identificar com calma os sinais sutis da emergência de novos pontos de ancoragem. Aqueles que conseguirem perceber rapidamente as mudanças na estrutura macroeconômica e se posicionar antecipadamente em relação aos novos pontos de ancoragem, terão o controle na próxima verdadeira onda de alta.

Três, Ambiente Político: O projeto de lei sobre stablecoins foi aprovado, a reserva estratégica de Bitcoin em nível estadual foi implementada, gerando expectativas estruturais.

Em maio de 2025, o Senado de um determinado país aprovou oficialmente uma lei sobre stablecoins, tornando-se uma das propostas legislativas sobre stablecoins com maior influência institucional global. A aprovação desta lei não apenas marca o estabelecimento do quadro regulatório para stablecoins em dólares, mas também libera um sinal claro: as stablecoins não são mais experimentos técnicos ou ferramentas financeiras cinzas, mas sim parte integrante do núcleo do sistema financeiro soberano, tornando-se uma extensão orgânica da influência do dólar digital.

O conteúdo central do projeto de lei foca principalmente em três aspectos: em primeiro lugar, estabelece o poder de licenciamento da Reserva Federal e das autoridades reguladoras financeiras sobre os emissores de stablecoins, e define requisitos de capital, reservas e transparência equivalentes aos dos bancos; em segundo lugar, fornece uma base legal e interfaces padrão para a interoperabilidade entre stablecoins e bancos comerciais, instituições de pagamento, promovendo sua ampla aplicação em pagamentos de varejo, liquidações transfronteiriças, e interoperabilidade financeira; em terceiro lugar, estabelece um mecanismo de isenção de "sandbox" técnico para stablecoins descentralizadas, preservando o espaço para inovação financeira aberta dentro de um quadro regulatório controlável.

Sob uma perspectiva macroeconômica, a aprovação deste projeto de lei provocou uma mudança tripla nas expectativas estruturais do mercado de criptomoedas. Em primeiro lugar, surgiu um novo paradigma de "anexação na cadeia" no caminho de extensão internacional do sistema do dólar. As stablecoins, como "cheques federais" na era digital, têm a capacidade de circulação na cadeia que não apenas serve para pagamentos internos do Web3, mas também pode atuar como parte do mecanismo de transmissão da política do dólar, reforçando sua vantagem competitiva nos mercados emergentes. Isso também significa que os países relevantes não estão mais apenas reprimindo os ativos criptográficos, mas escolheram incorporar parte do "direito de passagem" no sistema financeiro nacional, legitimando as stablecoins enquanto também posicionam o dólar antecipadamente na futura guerra financeira digital.

Em segundo lugar, está a reavaliação da estrutura financeira em cadeia impulsionada pela legalização das stablecoins. O ecossistema das stablecoins em conformidade irá enfrentar um período de explosão de liquidez, e a lógica do pagamento em cadeia, crédito em cadeia e reestruturação do livro razão em cadeia irá ativar ainda mais a demanda por pontes entre DeFi e ativos RWAs. Especialmente em um contexto de altas taxas de juros, alta inflação e volatilidade das moedas regionais no ambiente financeiro tradicional, a propriedade das stablecoins como "ferramenta de arbitragem entre sistemas" irá atrair ainda mais usuários de mercados emergentes e instituições de gestão de ativos em cadeia. Menos de duas semanas após a aprovação da lei, o volume diário de negociação de certas stablecoins atingiu um novo máximo recente, e a capitalização de mercado circulante do USDC em cadeia cresceu quase 12% em relação ao período anterior, com o centro de liquidez começando a migrar de Tether para ativos em conformidade.

Mais estruturalmente, vários governos estaduais publicaram logo após a aprovação da lei planos de reserva estratégica em Bitcoin. Até o final de maio, um estado já havia aprovado a lei de reserva estratégica em Bitcoin, e vários estados anunciaram que alocariam parte do superávit fiscal como ativos de reserva em Bitcoin, com justificativas que incluem proteção contra a inflação, diversificação da estrutura fiscal e apoio à indústria de blockchain local. De certa forma, esse comportamento marca a transição do Bitcoin de um "ativo de consenso popular" para um "ativo no balanço fiscal local", representando uma reestruturação digital da lógica das reservas em ouro nos estados. Embora a escala ainda seja pequena e o mecanismo ainda instável, os sinais políticos que isso libera são muito mais importantes do que o volume dos ativos: o Bitcoin começa a se tornar uma "escolha de nível governamental".

Estas dinâmicas políticas contribuem conjuntamente para um novo panorama estrutural: as stablecoins tornam-se o "dólar em cadeia", o Bitcoin torna-se o "ouro local", ambos com suas respectivas funções, coexistindo e fazendo hedge em relação ao sistema monetário tradicional sob as perspectivas de pagamento e reserva. Esta situação, em 2025, num contexto de divisão geopolítica e diminuição da confiança nas instituições, fornece precisamente uma lógica alternativa de ancoragem segura. Isso também explica por que o mercado de criptomoedas ainda mantém uma oscilação elevada em meados de maio, apesar de dados macroeconômicos fracos — porque a mudança estrutural a nível de políticas estabelece um suporte de longo prazo e certeza para o mercado.

Após a aprovação da lei, a reavaliação do mercado do modelo "taxa de juros dos títulos do Tesouro dos EUA - rendimento das stablecoins" também acelerará a aproximação dos produtos de stablecoin a "T-Bills em cadeia" e "fundos monetários em cadeia". De certa forma, a futura estrutura da dívida digital poderá ser parcialmente gerida por stablecoins. A expectativa de que os títulos do Tesouro dos EUA sejam tokenizados está, através da institucionalização das stablecoins, gradualmente se tornando mais clara.

Quatro, Estrutura do Mercado: Rotação intensa de setores, a linha principal ainda precisa ser confirmada

O mercado de encriptação do segundo trimestre de 2025 apresenta uma contradição estrutural de grande tensão: a expectativa de políticas a nível macro está a aquecer, e as stablecoins e o Bitcoin estão a caminhar para uma "incorporação institucional"; mas a nível da estrutura micro, continua a faltar uma "pista principal" que tenha um verdadeiro consenso de mercado. Isso resulta numa performance geral do mercado que exibe características de rotação frequente, continuidade fraca e liquidez temporária em "circuito vazio". Em outras palavras, a velocidade de circulação de fundos na blockchain ainda está presente, mas a sensação de direção e a certeza ainda não foram reestruturadas, o que contrasta de forma marcante com certos ciclos de "onda principal de uma única pista" de 2021 ou 2023.

Primeiro, do ponto de vista do desempenho do setor, em maio de 2025, o mercado de criptomoedas apresentou uma estrutura de extrema divisão. Solana Meme, AI+Crypto, RWA, DeFi, entre outros, alternaram-se em um estilo de "passar a batata quente", com cada subcategoria experimentando um ciclo de explosão que durou menos de duas semanas, e os fundos subsequentes rapidamente se dispersaram. Por exemplo, Solana Meme desencadeou uma nova onda de FOMO, mas devido à base fraca de consenso da comunidade e ao esgotamento do sentimento do mercado, o preço rapidamente corrigiu em níveis altos; a categoria de AI, como os principais projetos $FET, $RNDR, $TAO, demonstrou características de "alta Beta e alta volatilidade", sendo fortemente influenciada pelo sentimento das ações de peso em AI no mercado de ações, e carecendo de continuidade narrativa espontânea na cadeia; enquanto o setor de RWA, representado por ONDO, embora tenha certeza, entrou em um período de "desvio entre preço e valor" devido à expectativa de airdrop que já foi parcialmente realizada.

Os dados sobre o fluxo de capital mostram que esse fenômeno de rotação reflete essencialmente uma inundação de liquidez estrutural, e não o início de um mercado em alta estrutural. Desde meados de maio, o valor de mercado do USDT estagnou, enquanto o USDC e o DAI tiveram uma leve recuperação. O volume de transações em DEX na blockchain manteve-se em uma faixa de 25~30 bilhões de dólares diariamente, cerca de 40% menor em comparação ao pico de março. O mercado não viu uma entrada significativa de novos fundos; apenas o capital existente está à procura de oportunidades de negociação de curto prazo em "alta volatilidade local + alta emoção". Nessa situação, mesmo que haja mudanças frequentes de setor, é difícil formar uma tendência principal forte, o que, por sua vez, amplifica ainda mais o ritmo especulativo do tipo "passar o tambor", levando a uma diminuição da disposição dos pequenos investidores em participar, e acentuando a desconexão entre a intensidade das transações e a intensidade social.

Por outro lado, o fenômeno da estratificação da avaliação se intensifica. O prêmio de avaliação dos principais projetos de primeira linha é significativo, ativos como ETH, SOL e TON continuam a atrair grandes investimentos, enquanto os projetos de cauda longa caem na situação embaraçosa de "fundamentos sem precificação, expectativas sem realização". Dados mostram que em maio de 2025, os 20 principais ativos em termos de capitalização de mercado representam quase 71% do total, o maior valor desde 2022, apresentando características semelhantes ao "retorno de concentração" do mercado de capitais tradicional. Na ausência de um "mercado amplo", a liquidez e o foco do mercado estão concentrados em poucos ativos principais, comprimindo ainda mais o espaço de sobrevivência para novos projetos e novas narrativas.

Enquanto isso, o comportamento on-chain também está mudando. O número de endereços ativos do Ethereum tem se mantido em torno de 400.000 por meses, mas a colaboração DeFi