Финансирование SharpLink Gaming в размере 425 миллионов долларов: новая глава для нативных предприятий Ethereum

Введение

В мае 2025 года мы завершили инвестиции в PIPE в SharpLink, что стало этапным результатом нашего глубокого изучения рынка PIPE с начала года. С начала этого года мы активно настраиваемся на предстоящие тенденции слияния CeDeFi, сосредоточив внимание на PIPE-транзакциях, связанных с резервами цифровых активов. В рамках этой структуры мы систематически изучили все представительные примеры сделок, и SharpLink, безусловно, является одной из самых ключевых и репрезентативных сделок, в которых мы участвовали до настоящего времени.

Полный текст

Мы рады объявить о нашем участии в PIPE-сделке SharpLink Gaming, Inc. (NASDAQ: SBET) на сумму 425 миллионов долларов. Эта инвестиция предоставляет нам уникальную инвестиционную возможность — вложение в нативные компании, использующие стратегию резервирования Эфира. Эта инвестиционная структура сочетает в себе свойства опционов и потенциал долгосрочного роста капитала, что отражает нашу сильную веру в стратегическое положение Эфира на американском капиталов рынке, а также соответствует нашей общей оценке тенденций институционального развития криптоактивов.

Почему мы инвестируем

ETH vs BTC：разделение производственной ценности

По сравнению с BTC, который не имеет врожденной способности к получению дохода, Эфир, будучи доходным активом, естественным образом обладает характеристиками, позволяющими генерировать доход от стейкинга. Стратегии, основанные на BTC, в основном зависят от финансирования для покупки монет и не имеют собственного дохода от активов, что повышает риск использования заемных средств. В то же время SBET имеет потенциал напрямую использовать доход от стейкинга ETH и экосистему DeFi, реализуя сложные проценты на блокчейне и создавая реальную ценность для акционеров.

В настоящее время ни один ETF на основе стейкинга ETH не был одобрен в рамках существующей регуляторной структуры, и открытый рынок практически не может уловить экономический потенциал слоя доходов Ethereum. Мы считаем, что SBET предоставляет дифференцированный путь: при поддержке определенной платформы у компании есть возможность реализовать родную стратегию протокола, что позволит получить значительные доходы в цепочке, при этом модель ожидает даже лучших результатов, чем будущие ETF на основе стейкинга ETH.

Кроме того, подразумеваемая волатильность Ethereum (69) значительно выше, чем у Bitcoin (43), что вводит асимметричные опционы на повышение в структуру, привязанную к акциям. Это особенно привлекательно для инвесторов, занимающихся арбитражем по конвертируемым облигациям и структурными деривативными стратегиями — в этой рамке волатильность становится активом, который можно монетизировать, а не источником риска.

стратегическое участие определённой платформы

Мы очень гордимся тем, что можем сотрудничать с некоторой платформой, которая является лидирующим инвестором в данном раунде PIPE-финансирования на сумму 425 миллионов долларов. Как наиболее эффективный исполнитель коммерциализации Ethereum, некоторая платформа обладает уникальными преимуществами в трех аспектах: технологической авторитетности, глубине продуктовой экосистемы и масштабе операций, что делает её идеальным инвестором для продвижения SBET как коренного корпоративного носителя Ethereum.

Некоторая платформа была основана одним из соучредителей Эфира в 2014 году и сыграла ключевую роль в преобразовании открытой основы Эфира в масштабируемые реальные приложения: от EVM и zkEVM (Linea) до известного кошелька, который привел десятки миллионов пользователей в Web3. Эта платформа собрала более 700 миллионов долларов от нескольких ведущих инвестиционных институтов и имеет опыт успешных стратегических приобретений, являясь одним из самых глубоко интегрированных коммерческих операторов в экосистеме Эфира.

Некоторый из совместных архитекторов основного дизайна Эфира занимает пост председателя, что имеет не только символическое значение. Как один из совместных архитекторов основного дизайна Эфира и один из самых важных лидеров инфраструктурных компаний на данный момент, он имеет уникальное и всестороннее понимание дорожной карты продуктов Эфира и структуры активов. Его ранний опыт работы на Уолл-стрит также наделяет его мастерством в управлении капитальными рынками, достаточным для того, чтобы направить SBET на плавное интегрирование в институциональную финансовую систему.

На SBET мы видим уникальное сочетание активов и самых способных инвесторов. Эта синергия формирует мощный положительный маховик, движимый стратегией резервного капитала, свойственной протоколу, и лидерами, также принадлежащими этому протоколу. Под руководством определенной платформы мы верим, что SBET имеет все шансы стать флагманским примером того, как производительный капитал Ethereum может быть институционализирован и масштабирован на традиционных капитальных рынках.

Сравнение рыночной капитализации

Чтобы понять инвестиционные возможности SBET, мы проанализировали стратегии криптовалютных резервов различных публичных компаний:

Некоторая компания: пионер стратегии крипто-резервов

Некоторая компания установила отраслевой стандарт для стратегии крипто-резервов, к маю 2025 года она накопила 580,250 биткойнов, что по текущей рыночной стоимости составляет около 63,7 миллиарда долларов. Стратегия компании заключается в покупке биткойнов путем выпуска низкозатратного долга и акционерного финансирования, эта модель вызвала волну подражаний среди компаний и наглядно продемонстрировала целесообразность криптоактивов как резервных активов.

По состоянию на май 2025 года, компания владеет 580 250 биткойнами (около 63,7 миллиарда долларов), ее акции торгуются по коэффициенту 1,78 mNAV (рыночная капитализация / чистая стоимость активов), что подчеркивает сильный спрос со стороны инвесторов на получение регулируемого, с рычагом, доступа к криптовалютным активам через акции, котируемые на бирже. Эта премия является результатом сочетания нескольких факторов, включая потенциал роста, связанный с кредитным плечом, соответствие требованиям индекса и удобство доступа по сравнению с прямым владением криптовалютой.

С исторических данных видно, что с августа 2022 года по agosto 2025 года mNAV компании колебался в пределах от 1 до 4.5, что отражает значительное влияние рыночных настроений на оценку. Когда множитель достигает 4.5, это обычно сопровождается бычьим рынком биткойнов и крупными покупками этой компании, что показывает высокую степень оптимизма инвесторов; а когда множитель возвращается к 1, это часто происходит в период консолидации на рынке, выявляя циклические колебания уверенности инвесторов.

Сравнение аналогичных компаний

Мы провели горизонтальный анализ нескольких публичных компаний, использующих стратегию резервирования BTC:

• По чистым активам BTC (BTC NAV), то есть общей стоимости биткойнов, принадлежащих компании, одна компания занимает первое место с 580,250 BTC (примерно 63.7 миллиарда долларов), за ней следуют Metaplanet (7,800 BTC, примерно 857 миллионов долларов), SMLR (4,264 BTC, примерно 468 миллионов долларов), ALTBG (847 BTC, примерно 93 миллиона долларов) и SWC (59 BTC, примерно 6.4 миллиона долларов).
• В отношении соотношения рыночной капитализации к BTC NAV (mNAV), премия SWC достигает максимума в 27,06 раз, что в основном обусловлено малой базой BTC и высоким интересом со стороны рынка. mNAV ALTBG составляет 8,32 раза, а Metaplanet - 5,29 раза, также оставаясь на высоком уровне; напротив, у одной компании он составляет 1,78 раза, а у SMLR - 1,25 раза, из-за большого объема активов и наличия долгов, оценочная премия относительно умеренная.
• До начала года доходность BTC ( BTC Yield YTD % ) (с учетом разводненных корректировок, процент роста BTC на акцию) показала, что компании с малой капитализацией демонстрируют более высокую доходность на акцию BTC из-за непрерывного увеличения доли, ALTBG достиг 431%, SWC составил 300%. Эти данные о доходности отражают их капитальную эффективность и способность к сложным процентам.
• В соответствии с текущей скоростью роста резервов BTC ( Дней/Месяцев для покрытия mNAV ), ALTBG и SMLR теоретически могут накопить достаточно BTC для покрытия своей текущей премии mNAV за 5 месяцев, что предоставляет потенциальное альфа-пространство для сделок на сходимость NAV и относительного неправильного ценообразования.
• На уровне риска доля задолженности одной компании перед SMLR составляет 15,7% от ее BTC NAV, а доля задолженности составляет 21,3%, что означает более высокий риск в случае падения цены BTC; в то время как ALTBG и SWC не имеют задолженности, что делает риски более управляемыми.

Японский случай Metaplanet: оценка арбитража на региональном рынке

Разница в оценке часто возникает из-за различий в масштабах резервов активов и структурах распределения капитала. Однако динамика региональных капитальных рынков также является ключевой и важной для понимания этих оценочных расхождений. Один из самых ярких примеров - Metaplanet, эту компанию часто называют "некоторой компанией из Японии".

Его оценочный премиум отражает не только активы Bitcoin, которыми он владеет, но и структурные преимущества, связанные с внутренним рынком Японии:

• Преимущества налоговой системы NISA: Японские розничные инвесторы активно распределяют акции Metaplanet через NISA (Японский индивидуальный сберегательный счет). Этот механизм позволяет избежать налогообложения на прирост капитала до 25 000 долларов, что значительно более привлекательно по сравнению с максимальной ставкой налога на BTC в 55%. Согласно данным одной японской брокерской компании, на неделю, заканчивающуюся 26 мая 2025 года, Metaplanet была самой покупаемой акцией среди всех счетов NISA, что способствовало росту ее цены на 224% за последний месяц.
• Неправильное положение на японском облигационном рынке: доля японского долга в ВВП достигает 235%, доходность 30-летних государственных облигаций (JGB) выросла до 3,20%, что указывает на структурное давление на японский облигационный рынок. На этом фоне инвесторы все больше рассматривают 7 800 биткойнов, принадлежащих Metaplanet, как инструмент для макрохеджирования в условиях обесценивания иены и внутреннего инфляционного риска.

SBET：распределение глобальных активов Эфир

При работе на открытом рынке региональные потоки капитала, налоговая система, психология инвесторов и макроэкономическая ситуация столь же важны, как и сами базовые активы. Понимание различий между этими юрисдикциями является ключом к выявлению асимметричных возможностей в сочетании криптоактивов и публичного капитала.

SBET, как первая上市公司, сосредоточенная на капитале Эфира, также имеет потенциал для получения прибыли через стратегический судебный арбитраж. Мы считаем, что у SBET есть возможность реализовать двойной листинг на азиатских рынках (таких как Гонконгская фондовая биржа или Никкей), что позволит дополнительно освободить региональную ликвидность и защититься от риска размывания нарратива. Эта межрыночная стратегия поможет SBET утвердить свои позиции как одного из самых репрезентативных Эфирных активов на глобальном уровне и получить признание и участие со стороны институциональных инвесторов.

Тенденция институционализации структуры криптовалютного капитала

Слияние CeFi и DeFi знаменует собой ключевой поворотный момент в эволюции крипторынка, указывая на его растущую зрелость и постепенное интегрирование в более широкую финансовую систему. С одной стороны, некоторые протоколы, комбинируя централизованные компоненты с механизмами на блокчейне, расширяют полезность и доступность криптоактивов, что иллюстрирует эту тенденцию.

С другой стороны, интеграция криптоактивов с традиционными капиталовыми рынками отражает более глубокую макрофинансовую трансформацию: криптоактивы как соответствующий и обладающий качеством институционального уровня класс активов постепенно устанавливаются. Этот процесс эволюции можно условно разделить на три ключевых этапа, каждый из которых представляет собой скачок в зрелости рынка:

• GBTC: Будучи одним из первых инвестиционных каналов для институциональных инвесторов в BTC, GBTC предоставляет доступ к регулируемому рынку, но из-за отсутствия механизма выкупа цена долгое время отклоняется от чистой стоимости активов (NAV). Несмотря на свою новаторскую природу, это также выявляет структурные ограничения традиционных запечатанных продуктов.
• Спотовый BTC ETF: с момента получения одобрения SEC в январе 2024 года спотовый ETF внедрил механизм ежедневного создания/выкупа, что позволило цене тесно следовать за NAV и значительно повысило ликвидность и участие институциональных инвесторов. Однако, поскольку он по своей сути является пассивным инструментом, он не может уловить ключевые аспекты врожденного потенциала криптоактивов, такие как стейкинг, доход или активное создание ценности.
• Стратегия корпоративной казны: такие компании, как Metaplanet и нынешняя SharpLink, продвинули эволюцию стратегии, интегрировав криптоактивы в свою финансовую деятельность. Этот этап превышает пассивное удержание токенов и начинает использовать стратегии, такие как сложные проценты, токенизация активов и генерация денежного потока на блокчейне, чтобы повысить эффективность капитала и увеличить доходность для акционеров.

От жесткой структуры GBTC до прорыва механизмов спотовых ETF, а затем к возникновению модели резервов, ориентированной на оптимизацию доходности, эта эволюционная траектория явно демонстрирует, что криптоактивы постепенно встраиваются в структуру современных капитальных рынков, что приносит более высокую ликвидность, большую зрелость и больше возможностей для создания ценности.

Предупреждение о риске