ABD tahvil krizi finansal deneyleri tetikledi, stablecoin yeni "çaylak alıcı" oldu

36 trilyon dolarlık devlet tahvili krizinden kaynaklanan bir finansal deneyim sürüyor, kripto dünyasını ABD tahvillerinin yeni alıcıları haline getirmeyi deniyor, aynı zamanda küresel para sistemi sessizce yeniden şekilleniyor.

Amerikan Kongresi, "Güzel Yasa Tasarısı" olarak adlandırılan bir yasayı aktif olarak ilerletiyor. Deutsche Bank'ın son raporu, bu durumu Amerika'nın devasa borçlarıyla başa çıkma "Pennsylvania Planı" olarak nitelendiriyor - dijital doları ulusal borç finansman sistemine dahil ederek, stablecoin alımını zorunlu kılmak suretiyle.

Bu tasarı, tüm dolar stabilcoinlerinin %100 nakit, ABD Hazine tahvili veya banka mevduatı bulundurmasını gerektiren "GENIUS Act" ile politika kombinasyonu oluşturuyor. Bu, stabilcoin düzenlemesinde köklü bir değişimi işaret ediyor. Tasarı, stabilcoin ihraç eden kuruluşların 1:1 dolar veya yüksek likiditeye sahip varlıklar (örneğin, kısa vadeli ABD Hazine tahvilleri) rezerv olarak bulundurmasını zorunlu kılıyor ve algoritmik stabilcoinleri yasaklıyor. Ayrıca, federal ve eyalet düzeyinde çift yol düzenleme çerçevesi oluşturuyor. Ana hedefleri arasında şunlar bulunmaktadır:

• ABD tahvil baskısını hafifletmek: Zorunlu stablecoin rezerv varlıklarının ABD tahvil piyasasına yönlendirilmesi. Tahminlere göre, 2028 yılına kadar küresel stablecoin piyasa değeri 2 trilyon dolara ulaşacak, bunun 1.6 trilyon doları ABD tahvillerine akabilir, bu da ABD'nin mali açığına yeni bir finansman kanalı sunuyor.

• Dolar hâkimiyetini pekiştirmek: Mevcut durumda %95'lik bir stabilcoin, dolara sabitlenmiştir. Kanun, "Dolar→stabilcoin→küresel ödeme→ABD tahviline dönüş" kapalı döngüsünü geçirerek, dijital ekonomide doların konumunu güçlendirmektedir.

• Faiz indirim beklentilerini artırmak: Deutche Bank raporu, yasa tasarısının geçmesinin, ABD Merkez Bankası üzerinde faiz indirim baskısı oluşturabileceğini, böylece ABD Hazine borçlanma maliyetlerini düşürebileceğini ve aynı zamanda doları zayıflatarak ABD ihracat rekabetçiliğini artırabileceğini belirtiyor.

ABD Tahvilleri Baraj Gölü, stablecoin Politika Aracı Oluyor

Amerika Birleşik Devletleri'nin federal borcu 36 trilyon doları aşmış durumda, 2025 yılında ödenecek anapara ve faiz toplamı 9 trilyon dolara kadar çıkıyor. Bu "borç gölü" ile karşı karşıya kalan hükümet, acilen yeni finansman yolları açmak zorunda. Daha önce düzenlemenin kenarında yer alan bir finansal yenilik olan stablecoin, beklenmedik bir şekilde çözümlerden biri haline geldi.

Boston para piyasası fonu seminerinden gelen bilgilere göre, stablecoin'ler ABD Hazine piyasasının "yeni alıcıları" olarak yetiştiriliyor. Bir küresel yatırım danışmanının CEO'su açıkça belirtti: "Stablecoin'ler, devlet tahvili piyasasında kayda değer yeni talep yaratıyor."

Veriler, mevcut stablecoin toplam piyasa değerinin 256 milyar dolar olduğunu gösteriyor. Bunun yaklaşık %80'i ABD Hazine bonoları veya geri alım anlaşmalarına tahsis edilmiş olup, bu da yaklaşık 200 milyar dolara denk geliyor. ABD tahvil piyasasının %2'sinden daha azını oluştursa da, büyüme hızı dikkat çekici.

Bir banka, 2030 yılına kadar stabilcoin piyasa değerinin 1.6 ile 3.7 trilyon dolar arasında olacağını ve o zamana kadar ihracatçıların elinde tutacağı ABD Hazine tahvili miktarının 1.2 trilyon doları aşacağını öngörüyor. Bu büyüklük, ABD Hazine tahvili en büyük sahipleri arasında yer alacak yeterlilikte.

Stablecoin, ABD'nin uluslararasılaşması için yeni bir araç haline geliyor, önde gelen stablecoin'ler yaklaşık 200 milyar dolar değerinde ABD Hazine tahvili tutuyor, bu da ABD Hazine tahvillerinin %0,5'ine eşdeğer; eğer ölçek 2 trilyon dolara (ABD Hazine tahvillerinin %80'ine tahsis) genişlerse, tutulan miktar herhangi bir tek ülkeden daha fazla olacaktır. Bu mekanizma şunları sağlayabilir:

• Finansal piyasaların çarpıtılması: Kısa vadeli ABD tahvillerine olan talebin artması, getiri oranlarını düşürmekte, getiri eğrisinin dikleşmesini artırmakta ve geleneksel para politikalarının etkinliğini zayıflamaktadır.

• Gelişen piyasalardaki sermaye kontrolünü zayıflatmak: stablecoin'in uluslararası akışı geleneksel bankacılık sistemini atlayarak döviz müdahale yeteneğini zayıflatır (örneğin, 2022'de Sri Lanka'nın sermaye kaçışı nedeniyle kriz patlak verdi).

Tasarı Bıçakları, Regülatif Arbitrajın Finansal Mühendisliği

"Güzel Büyük Kanun" ve "GENIUS Yasası" hassas bir politika kombinasyonu oluşturur. İkincisi, düzenleyici bir çerçeve olarak, stablecoin'lerin ABD tahvillerinin "çaylak alıcı" olması zorunluluğunu getirirken; ilki ise ihraç teşvikleri sunarak tam bir kapalı döngü oluşturur.

Yasa tasarısının temel tasarımı siyasi bir zekâ ile dolu: Kullanıcılar 1 dolarla stablecoin satın aldıklarında, basımcı bu 1 doları ABD tahvili satın almak için kullanmak zorundadır. Bu, hem uyum gereksinimlerini karşılamakta hem de mali finansman hedeflerini gerçekleştirmektedir. 2024 yılında büyük bir stablecoin basımcısı, 33,1 milyar dolar net ABD tahvili satın alarak, dünya genelinde yedinci en büyük ABD tahvili alıcısı konumuna yükselmiştir.

Regülasyonun kademeli sistemi, tekelci destekleme niyetini daha belirgin hale getiriyor: Piyasa değeri 10 milyar doları aşan stablecoin'ler doğrudan federal otorite tarafından denetlenirken, küçük oyuncular eyalet düzeyindeki kurumlara bırakılıyor. Bu tasarım, piyasada yoğunlaşmayı hızlandırıyor; şu anda iki büyük stablecoin, pazar payının %70'inden fazlasını elinde bulunduruyor.

Tasarı ayrıca münhasırlık maddeleri içermektedir: ABD'de dolaşımda olmayan dolar dışı stablecoin'lerin, eşdeğer düzenlemeler kabul edilmediği sürece dolaşımı yasaktır. Bu hem doların hakimiyetini pekiştiriyor hem de bazı yeni ortaya çıkan stablecoin projeleri için engelleri kaldırıyor.

Borç Devir Zinciri, Stablecoin'in Piyasa Kurtarma Misyonu

2025 yılının ikinci yarısında, ABD hazine tahvili piyasası 1 trilyon dolarlık bir arz artışı ile karşılaşacak. Bu dalga karşısında, stablecoin ihraççılarına büyük umutlar bağlanıyor. Bir bankanın faiz oranı strateji müdürü şunları belirtti: "Eğer Hazine Bakanlığı kısa vadeli borçlanmaya yönelirse, stablecoin tarafından sağlanan talep artışı, Maliye Bakanı’na politik alan sağlayacaktır."

Mekanizma tasarımı muhteşemdir:

• Her 1 dolar stabilcoin ihraç edildiğinde, 1 dolar kısa vadeli ABD tahvili satın alınmalı, doğrudan finansman kanalı yaratılmalıdır.

• Stablecoin talebinin artışı, kurumsal satın alma gücüne dönüşmekte ve hükümetin finansman belirsizliğini azaltmaktadır.

• İhraççılar, rezerv varlıklarını sürekli olarak artırmaya zorlanarak, kendini güçlendiren bir talep döngüsü oluşturuyorlar.

Bir finans teknolojisi şirketinin portföy yöneticisi, birçok uluslararası üst düzey bankanın stablecoin işbirliği konusunda görüşmeler yaptığını ve "stablecoin projesini sekiz hafta içinde nasıl başlatacaklarını" sorduğunu açıkladı. Sektördeki ilgi zirveye ulaştı.

Ama zorluklar hala var: stabilcoin'ler esas olarak kısa vadeli ABD tahvillerine bağlıdır ve uzun vadeli ABD tahvillerinin arz ve talep dengesizliğine gerçek bir yardım sağlamaz. Ayrıca, mevcut stabilcoin ölçeği ABD tahvilleri faiz harcamalarına kıyasla hala çok önemsizdir - dünya genelinde stabilcoin toplam ölçeği 232 milyar dolar, oysa ABD tahvillerinin yıllık faizi 1 trilyon doları aşmaktadır.

Doların Yeni Hegemonyası, Zincir Üstü Sömürgeciliğin Yükselişi

Yasanın derin stratejisi, dolar egemenliğinin dijitalleşme yükselişindedir. Küresel olarak %95 oranında stablecoin dolar ile sabitlenmiştir ve geleneksel bankacılık sisteminin dışında "gölge dolar ağı" oluşturulmuştur.

Güneydoğu Asya, Afrika gibi bölgelerdeki KOBİ'ler, bazı stablecoin'ler aracılığıyla sınır ötesi para transferi yaparak geleneksel sistemleri aşmakta ve işlem maliyetlerini %70'ten fazla düşürmektedir. Bu "resmi olmayan dolarizasyon", gelişen piyasalarda doların daha hızlı yayılmasına neden olmaktadır.

Daha derin etkiler, uluslararası temizleme sisteminin paradigmalarının devrimindedir:

• Geleneksel dolar sıralaması bankalar arası ağa dayanır

• Stablecoin, "on-chain dolar" biçiminde çeşitli dağıtılmış ödeme sistemlerine entegre edilir.

• Dolarla hesaplama yeteneği geleneksel finansal kurumların sınırlarını aşarak "dijital hegemonya" yükselişini sağladı

Avrupa Birliği, tehditlerin farkında olduğu aşikar. MiCA düzenlemesi, Euro dışındaki stablecoin'lerin günlük ödeme işlevlerini sınırlıyor ve büyük ölçekli stablecoin'lerin ihraç edilmesine yasak getiriyor, Avrupa Merkez Bankası dijital Euro'yu hızlandırıyor ama ilerleme yavaş.

Hong Kong farklı bir strateji izliyor: stabilcoin lisans sistemi oluşturulurken, aynı zamanda tezgah üstü ticaret ve saklama hizmetleri için çift lisans sistemi başlatmayı planlıyor. Para Otoritesi, gerçek dünya varlıklarının (RWA) tokenizasyonu için kılavuz yayınlamayı planlıyor ve bu sayede tahviller, gayrimenkul gibi geleneksel varlıkların zincire eklenmesini teşvik ediyor.

Risk iletim ağı, zamanlayıcı bombanın geri sayımı

Yasa, üç katmanlı yapısal riskler doğuruyor:

Birinci aşama: ABD tahvilleri - stabilcoin ölüm sarmalı. Kullanıcılar belirli bir stabilcoin'i topluca geri alırlarsa, ihraççı ABD tahvillerini satıp nakit elde etmek zorunda kalır → ABD tahvil fiyatları hızla düşer → diğer stabilcoin rezervleri değer kaybeder → genel çöküş. 2022'de piyasa paniği nedeniyle kısa süreli bir kopma yaşandı, gelecekte benzer olaylar ölçeğin artmasıyla ABD tahvil piyasasını etkileyebilir.

İkinci katman: Merkeziyetsiz finansın riskinin artması. Stablecoin'lerin DeFi ekosistemine girmesiyle birlikte, likidite madenciliği, borç verme ve staking gibi işlemlerle katmanlı kaldıraç kullanımı artar. Restaking mekanizması, varlıkların farklı protokoller arasında tekrar tekrar stake edilmesine yol açar ve riskler geometrik olarak artar. Eğer alt varlıkların değeri aniden çökerse, zincirleme tasfiye tetiklenebilir.

Üçüncü düzey: Para politikası bağımsızlığının kaybı. Deutsche Bank raporu, yasaların "Fed'e faiz indirmesi için baskı yapacağını" açıkça belirtiyor. Hükümet, stablecoinler aracılığıyla dolaylı olarak "para basma yetkisi" elde ediyor ve bu, Fed'in bağımsızlığını etkisiz hale getirebilir - Powell, son dönemde siyasi baskıyı reddetti ve Temmuz'da faiz indirimine umudun kalmadığını ima etti.

Daha da zor olanı, ABD'nin borç ve GSYİH oranının %100'ü aştığı ve ABD tahvillerinin kendi kredi riskinin yükseldiği. Eğer ABD tahvil getirileri sürekli tersine döner veya temerrüt beklentileri ortaya çıkarsa, stablecoin'in güvenli liman özelliği tehlikeye girecektir.

Küresel Yeni Oyun Alanı, Ekonomik Düzenin Zincir Üzerindeki Yeniden Yapılandırılması

Amerika'nın eylemleriyle yüzleşirken, dünya üç büyük kamp oluşturuyor:

• Düzenleyici entegrasyon cephesi: Kanada bankacılık düzenleyici kurumları, stablecoin'leri denetlemeye hazır olduklarını açıkladı, çerçeve hazırlanıyor. Bu, ABD düzenleme eğilimleriyle örtüşerek Kuzey Amerika'da bir iş birliği durumu oluşturuyor. Bir kripto para borsası, Temmuz ayında Amerikan tarzı sürekli sözleşmeler başlatacak ve stablecoin ile finansman maliyetlerini hesaplayacak.

• Yenilikçi Savunma Cephesi: Hong Kong ile Singapur arasında düzenleyici yol ayrımları ortaya çıkıyor. Hong Kong, stablecoin'i "sanal banka alternatifleri" olarak konumlandırarak ihtiyatlı bir sıkılaştırma yaklaşımı benimsiyor; Singapur ise deneysel ihraçlara izin veren "stablecoin sandbox" uyguluyor. Bu farklılık, düzenleyici arbitrajı tetikleyerek Asya'nın genel rekabet gücünü zayıflatabilir.

• Alternatif çözüm kampı: Yüksek enflasyonlu ülkelerdeki halk, stabilcoinleri "güvenli varlık" olarak kullanmakta, bu da yerel para birimlerinin dolaşımını ve merkez bankası para politikalarının etkinliğini zayıflatmaktadır. Bu ülkeler muhtemelen yerel stabilcoinlerin veya çok taraflı dijital para köprü projelerinin geliştirilmesini hızlandıracak, ancak zorlu ticaret zorluklarıyla karşılaşacaklardır.

Ve uluslararası sistem de değişecek: tek kutupluluktan "karışık mimariye", mevcut reform önerisi üç yol sunuyor:

• Çeşitlendirilmiş Para Birliği (en yüksek olasılık): ABD Doları, Euro ve Çin Yuanı üçlü rezerv para birimi oluşturur, bölgesel düzenleme sistemleri (örneğin ASEAN çok taraflı para takası) ile desteklenir.

• Dijital para rekabeti: 130 ülke merkez bankası dijital parası (CBDC) geliştiriyor, dijital yuan sınır ötesi ticarette pilot uygulama aşamasında, ödeme verimliliğini yeniden şekillendirebilir ancak egemenlik devri zorluğuyla karşı karşıya.

• Aşırı parçalanma: Jeopolitik çatışmaların tırmanması durumunda, bölünmüş bir dolar, euro ve BRICS para birimleri bloğu oluşabilir, küresel ticaret maliyetleri artar.

Bir ödeme devinin CEO'su kritik bir engeli belirtti: "Tüketici açısından bakıldığında, şu anda stabilcoinlerin yayılmasını teşvik eden gerçek bir teşvik yok". Şirket, tanıtım sorununu çözmek için bir ödül mekanizması başlatıyor, bazı merkeziyetsiz borsa ise akıllı sözleşmeler aracılığıyla güven sorununu çözmektedir.

Deutsche Bank raporu, "Güzel Yasası"nın devreye girmesiyle birlikte, Federal Rezerv'in faiz oranlarını düşürmek zorunda kalacağını ve doların önemli ölçüde zayıflayacağını öngörüyor. 2030 yılına gelindiğinde, stablecoin'lerin 1.2 trilyon dolar değerinde ABD Hazine tahvili bulundurması durumunda, küresel finansal sistemin sessizce zincir üzerinde yeniden yapılandırılmış olabileceği - dolar hegemonyasının kod biçiminde blok zincirindeki her bir işlemle entegre olduğu ve riskin merkeziyetsiz ağ aracılığıyla her bir katılımcıya yayıldığı belirtiliyor.

Teknolojik yenilik asla tarafsız bir araç değildir, dolara blockchain kılıfı giydirildiğinde, eski düzenin oyunları yeni bir savaş alanında sahneleniyor!