Гіпертренд "монета-акція" 2025 року: безумство, надбавка та ризики

Літом 2025 року криптоамериканські акції пережили розквіт.

Справжніми героями капітального ринку є не Meta і не NVIDIA, а "стратегічні монети" на американських фондових ринках, які включають біткоїн до балансу. Як видно з графіка, особливо виразними є божевільні результати певної торгової платформи.

Протягом минулого року біткойн зріс майже на 94%, що значно перевищує більшість традиційних активів. У той же час, найбільше зростання технологічних гігантів становило лише 30%, а акції Microsoft, Apple та індекс S&P 500 практично залишилися на місці або навіть знизилися.

А ціна акцій певної торговельної платформи зросла на 208,7%.

За його спиною велика кількість криптохолдерів на американських та японських фондових ринках також розігрують свої власні міфи про оцінку. Капіталізація/чиста вартість монети (mNAV), ставка на запозичення, короткі позиції, арбітраж з конвертованими облігаціями, навіть екстремальний шортинг, все це вирує в підводних течіях капітальних ринків. Віра та структурні ігри переплітаються, настрої інституцій та роздрібних інвесторів різні — на новому полі бою "монета-акція" як трейдери роблять вибір? Які приховані логіки керують ринком?

У цій статті з трьох професійних трейдерів буде розглянуто божевілля та ігри "стратегічного володіння монетою" на американському фондовому ринку: від коливань премії mNAV, до таємної війни арбітражу нових компаній, від ілюзій роздрібних інвесторів до актуарних розрахунків інститутів, поступово розкриваючи цикл цієї нової капіталістичної наративи.

"Стратегічне утримання монет" правда про американський ринок акцій

Зробити довгу позицію на BTC, зробити коротку позицію на певній торговій платформі, здається, є думкою багатьох традиційних фінансових установ та трейдерів.

Перший опитаний трейдер Лун Сінь Янь використовує саме цю стратегію: "Імпліцитна волатильність таких компаній (IV) має величезні відмінності, купуючи біткоїн-опціони на позабіржовому ринку за допомогою програмного забезпечення SignalPlus, одночасно продаючи колл-опціони цієї компанії на відкритті американських фондових ринків."

В термінах Dragon Heart Salt, це "багато BTC + коротка позиція на певній торговій платформі" стратегія арбітражу волатильності, яка здатна забезпечити стабільний прибуток.

"Ця стратегія насправді є оцінкою 'діапазону повернення до премії'," сказала інша трейдерка з обережним стилем торгівлі Хікарі. "Наприклад, якщо поточна премія становить 2 рази, ви очікуєте, що вона знизиться до 1.5 разів, то коли премія впаде до цього рівня, ви зможете зафіксувати прибуток від різниці. Але якщо ринкові емоції надмірно піднесені, і премія зросте до 2.5 або 3 разів, то це призведе до збитків."

"Премія", здається, є словом, яке всі трейдери згадують, коли говорять про "стратегічне утримання монет" на американському ринку.

Так званий mNAV(Market Net Asset Value), простіше кажучи, це множник між ринковою вартістю компанії та її фактичною чистою вартістю криптоактивів.

Цей показник популярності майже повністю зобов'язаний тим, що одна торговельна платформа в 2020 році розпочала біткойн-бум. З того часу акції компанії майже пов'язані з коливаннями біткойна, але ринок оцінює їх значно вище, ніж реальна "чиста вартість монет" компанії. Сьогодні цей феномен "премії mNAV" також було відтворено на більше криптоактивів на американських та японських фондових ринках. Іншими словами, капітальний ринок готовий платити цим компаніям набагато більше, ніж "сума монети + основних активів", а решта частина - це насправді ставка на володіння монетами, важелі, майбутні можливості фінансування та простір для уяви.

mNAV преміальний індекс, дзеркало для торгових платформ

Огляд динаміки індексу премії mNAV на певній торговій платформі. З 2021 року до початку 2024 року премія mNAV тривалий час коливалася між 1,0 і 2,0 разами, історичне середнє становить приблизно 1,3 рази — це означає, що ринок в середньому готовий платити на 30% більше за монета, які компанія має на рахунках.

Але з початку другої половини 2024 року премія mNAV компанії коливатиметься приблизно на рівні 1,8 разу. Наприкінці 2024 року ситуація стане ще більш екстравагантною: в той час як біткоїн неодноразово намагається подолати позначку у сто тисяч доларів, премія mNAV також зростатиме, перевищуючи один раз, у деякі екстремальні торгові дні досягаючи історичного максимуму у 3,3 рази.

У першій половині 2025 року індекс mNAV коливатиметься в діапазоні 1,6-1,9 разів. Чітко видно, що за кожною зміною діапазону премії стоять чергові коливання очікувань щодо фінансів та зміни спекулятивних настроїв.

В термінах Dragon Heart Salt, це насправді подібно до концепції операційного важеля традиційних підприємств, оскільки ринок оцінює майбутній важіль цих підприємств, що вплине на їхню надбавку: «Компанія вже залучила фінансування в кількох раундах, кредитори розкидані по Уолл-стріт, ця здатність залучати гроші та випускати акції є основною конкурентною перевагою. Ринок очікує, що ви зможете постійно залучати гроші, лише тоді він готовий надати вам вищу надбавку». У порівнянні з цим, нові "тримачі монет на американському ринку акцій" навіть якщо кричать на всю горлянку, їм важко отримати таку ж довіру та перевагу на капітальних ринках.

скільки надбавки вважається розумною?

Butter, є типовим прихильником кількісного аналізу та даних, усі рішення базуються на історичних квартилях та волатильності.

"Ринок вважає, що премія за певну торгову платформу є розумною в межах 2-3 разів." Після розрахунку коливань ціни біткойна та акцій компанії за минулий рік, сказав Butter.

На початку 2024 року до березня, коли біткоїн зріс з приблизно 40 000 доларів до 70 000 доларів, збільшившись приблизно на 75%, компанія зросла з 55 доларів до майже 180 доларів, зростання перевищило 220%. Цей раунд зростання був приблизно в три рази більшим за біткоїн.

У листопаді-грудні 2024 року біткоїн знову намагався подолати позначку в 100 000 доларів, цього разу він зріс приблизно на 33%, а компанія зросла з 280 доларів до приблизно 520 доларів, що становить зростання приблизно на 86%, що більш ніж у два рази перевищує зростання біткоїна.

Проте, у наступний період корекції з грудня 2024 року по лютий 2025 року, коли біткоїн знизився з 100,000 доларів до 80,000 доларів, падіння склало близько 20%, падіння компанії також було вдвічі більше, загальне падіння склало близько 50%.

Також з березня по травень цього року біткойн зріс до приблизно 108 000 доларів, підвищившись на 35%, а компанія зросла майже на 70%, також вдвічі.

Окрім індексу премії, Butter також звертає увагу на річну волатильність. Згідно з його розрахунками, стандартне відхилення денного доходу біткойна у 2024 році становитиме приблизно 4,0%, що відповідає річній волатильності для цілодобової торгівлі приблизно 76,4%; за цей же період стандартне відхилення денного доходу цієї компанії становитиме приблизно 6,4%, а річна волатильність на торговельні дні американських акцій досягає 101,6%. У 2025 році річна волатильність BTC знизиться до приблизно 57,3%, тоді як компанія залишиться на рівні близько 76%.

Отже, основна думка Butter є дуже чіткою: "Премія коливається в діапазоні 1,5-3 рази, що є дуже чітким торговим сигналом." Поєднуючи волатильність з премією mNAV, Butter виділяє "найпростішу торгову логіку" — купувати, коли ринок має низьку волатильність + низьку премію, і навпаки, продавати, коли висока волатильність + висока премія.

Метод Hikari подібний до методу Butter, але він також поєднує стратегії опціонів: під час низького преміального діапазону продає пут-опціони для отримання премії, а під час високого преміального діапазону - продає колл-опціони, отримуючи часову вартість. Тут він також нагадує звичайним інвесторам: "Обидва маржинальні рахунки повинні бути незалежними, якщо обидві сторони використовують важелі, це може призвести до ліквідації під час екстремальних ринкових умов. Усі великі позиції, використання важелів та арбітраж опціонів потребують уваги до управління ризиками."

арбітраж конвертованих облігацій, Уолл-стріт використовує зрілі стратегії певної торгової платформи

Якщо преміум-арбітраж і опціони є обов'язковими курсами для роздрібних інвесторів і квантових гравців у світі "монет і акцій", то справжні великі капітали та інституційні гравці більше звертають увагу на арбітражний простір на рівні конвертованих облігацій.

30 жовтня 2024 року компанія офіційно представила "План 21/21" під час телефонної конференції з інвесторами: протягом наступних трьох років шляхом поетапного випуску звичайних акцій на суму 21 мільярд доларів через ATM(At-The-Market) для безперервного придбання монет біткоїн. Фактично, всього за два місяці компанія виконала першу ціль — випустила 150 мільйонів акцій, залучивши 2,24 мільярда доларів, та отримала 27200 BTC; невдовзі, в першому кварталі 2025 року, компанія знову інвестувала 21 мільярд доларів через ATM, одночасно випустивши 21 мільярд доларів постійних привілейованих акцій та 21 мільярд доларів конвертованих облігацій, загальна сума фінансових інструментів за півроку склала 63 мільярди доларів.

Butter спостерігав, що такий "праця понаднормово" випуск акцій створив величезний тиск на ціну акцій компанії. У листопаді 2024 року ціна акцій, хоча й досягла максимуму в 520 доларів, але з падінням очікувань нової хвилі розмивання, ціна акцій стрімко знизилася, до лютого 2025 року вона навіть впала нижче 240 доларів, наближаючись до низької премії під час корекції біткойна. Навіть якщо іноді спостерігаються відскоки, їх часто стримують випуски привілейованих акцій та конвертованих облігацій. На його думку, це також важлива логіка, що обумовлює короткострокову надзвичайну волатильність цін акцій компанії, хоча в довгостроковій перспективі вона все ж має стабільну волатильність.

Але для багатьох більш інституційних хедж-фондів акцент не на ставці на "зростання" чи "падіння", а на захопленні волатильності через арбітраж конвертованих облігацій.

"Конвертовані облігації зазвичай мають вищу імпліцитну волатильність, ніж опціони того ж терміну, що робить їх ідеальним інструментом для "арбітражу волатильності". Конкретний підхід полягає в тому, щоб купувати конвертовані облігації компанії, одночасно позичаючи звичайні акції на ринку для короткого продажу на еквівалентну суму, фіксуючи чисту відкриту позицію Delta≈0. Коли ціна акцій різко коливається, просто регулюючи пропорцію короткої позиції, купуючи на низькому та продаючи на високому, можна перетворити волатильність на прибуток." Баттер пояснив: "Це одна з найзріліших арбітражних ігор на Уолл-стріт."

А позаду цього, група хедж-фондів тихо використовує конвертовані облігації для гри в найзрілішу арбітражну гру на Уолл-стріт — "Дельта нейтральна, Гамма довга".

Він додав, що короткий інтерес компанії колись досягав 14,4%, але багато коротких позицій не є "негативними щодо основ компанії", а є коштами для арбітражу конвертованих облігацій, які використовують постійне коротке продажу для динамічного хеджування позицій. "Їм абсолютно не важливо, чи зростає чи падає біткоїн, головне, щоб коливання були достатньо великими, щоб неодноразово купувати на низькому і продавати на високому, реалізуючи арбітражну різницю", - підсумував Butter.

А ці конвертовані облігації компанії, в певному сенсі, також є похідним фінансовим інструментом, що є опціоном на купівлю.

Hikari має власний досвід у поєднанні стратегій опціонів та конвертованих облігацій. Він описує, що купівля опціонів схожа на гру в лотерею: іноді можна виграти великий приз, проте в більшості випадків це "оплата навчання за права" на ринку; продаж опціонів нагадує роботу власника лотерейного магазину, який отримує "малі, але стабільні доходи" від збору премій. У його практичній торгівлі як опціони, так і конвертовані облігації є інструментами для розподілу ризику та згладжування витрат.

"На відміну від традиційних спотових або маржинальних контрактів, основне значення опціонів полягає в 'часовому вимірі'. Ви можете вибрати різні терміни закінчення - 1 місяць, 3 місяці, 6 місяців, кожен з яких має свою приховану волатильність, що створює безліч можливих комбінацій, перетворюючи стратегію на об'ємну комбінацію. Таким чином, незалежно від того, як розвивається ситуація на ринку, ви завжди можете контролювати ризики та прибутки в межах вашої здатності до їх сприйняття."

Ця концепція є основною логікою арбітражу деривативів на Волл-Стріт. На певній торговій платформі такі структуровані арбітражі стають основним полем бою для розумних коштів.

Чи можна відкрити коротку позицію на якійсь торговій платформі?

Але для звичайних інвесторів та роздрібних трейдерів це на перший погляд бурхливе свято арбітражу не завжди є приводом для святкування. Адже коли все більше хедж-фондів та інституцій постійно витягують гроші з ринку через "додаткові емісії + арбітраж", звичайні акціонери часто стають останніми, хто бере на себе ризики: вони можуть не мати можливості динамічно хеджувати, як професійні установи, і важко вчасно виявити повернення до премії та ризики розмивання — як тільки компанія проводить масову додаткову емісію або стикається з екстремальними умовами, прибуток на папері швидко може перетворитися на ілюзію.

Саме тому в останні роки "шортинг певної торгової платформи" став вибором для багатьох трейдерів та структурних фондів для хеджування. Навіть якщо ви є затятим биком по біткоїну, на етапах високого преміювання та високої волатильності просте утримання акцій цієї компанії може призвести до більших відкатів у чистій вартості, ніж просте утримання BTC. Як хеджувати ризики, або ж протилежно