Khi sức nóng của Ethena gia tăng, một chuỗi chênh lệch giá đang hoạt động với tốc độ cao: thế chấp (e/s) USDe để vay stablecoin trên Aave, mua YT/PT của Pendle để thu lợi nhuận, một phần vị thế lại cung cấp PT trở lại Aave để vay đòn bẩy, nhằm kiếm điểm Ethena và các động lực bên ngoài khác. Kết quả là rõ ràng, mức độ thế chấp PT trên Aave đã tăng mạnh, tỷ lệ sử dụng các stablecoin phổ biến đã được đẩy lên mức cao 80%+, toàn bộ hệ thống trở nên nhạy cảm hơn với bất kỳ sự thay đổi nào.
Bài viết này sẽ phân tích sâu về cách hoạt động của chuỗi vốn này, cơ chế thoái lui, và thiết kế quản lý rủi ro của Aave và Ethena. Nhưng việc hiểu cơ chế chỉ là bước đầu tiên, thực sự tinh thông là ở việc phân tích sự nâng cấp của khung. Chúng ta thường quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu (như Dune) để xem lại "quá khứ", trong khi thiếu sót chính là cách nhìn nhận những khả năng "tương lai" khác nhau, và thực sự làm được - trước tiên xác định ranh giới rủi ro, sau đó bàn về lợi nhuận.
Cách hoạt động của giao dịch chênh lệch: từ «đầu ra lợi nhuận» đến «đầu ra hệ thống»
Chúng ta hãy xem xét con đường chênh lệch giá này: gửi eUSDe hoặc sUSDe vào Aave (sUSDe là eUSDe sau khi ký quỹ, mang lại lợi nhuận gốc), vay stablecoin, sau đó mua YT/PT trên Pendle. YT tương ứng với lợi nhuận trong tương lai, trong khi PT do đã tách lợi nhuận nên luôn có thể mua được với giá chiết khấu, giữ đến khi đáo hạn để quy đổi theo tỷ lệ 1:1, kiếm lợi từ chênh lệch. Tất nhiên, "món hời" thực sự là các phần thưởng bên ngoài như điểm Ethena.
PT có được theo cách này vì bản thân nó có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trên Aave, đã trở thành điểm khởi đầu hoàn hảo cho việc vay mượn linh hoạt: "Thế chấp PT → Vay ổn định đồng → Mua PT/YT → Thế chấp lại". Làm như vậy là để nhằm vào những lợi nhuận tương đối chắc chắn, sử dụng đòn bẩy để thu được điểm thưởng Ethena và các loại lợi nhuận linh hoạt khác.
Chuỗi vốn này đã thay đổi như thế nào thị trường cho vay?
Sự tiếp xúc và hiệu ứng bậc hai của Aave: Tài sản được hỗ trợ bởi USDe dần trở thành tài sản thế chấp chính của Aave, tỷ lệ đã từng tăng lên khoảng 43.5%, và trực tiếp đẩy cao tỷ lệ sử dụng của các stablecoin chính như USDT/USDC.
Sự đông đúc của phía cho vay: Sau khi giới thiệu USDe eMode cho việc thế chấp PT, quy mô cho vay USDe khoảng 370 triệu USD, trong đó khoảng 220 triệu (≈60%) phục vụ cho chiến lược PT đòn bẩy, tỷ lệ sử dụng từ khoảng 50% tăng vọt lên khoảng 80%.
Độ tập trung và tái thế chấp: Việc cung cấp USDe trên Aave rất tập trung, hai chủ thể lớn nhất chiếm hơn 61%. Độ tập trung này cùng với đòn bẩy vòng đã khuếch đại lợi nhuận, đồng thời làm gia tăng sự yếu kém của hệ thống.
Quy luật ở đây rất đơn giản: Lợi nhuận càng hấp dẫn, vòng lặp càng đông đúc, toàn bộ hệ thống càng nhạy cảm. Mọi biến động nhỏ về giá cả, lãi suất hoặc tính thanh khoản đều sẽ bị chuỗi đòn bẩy này khuếch đại một cách tàn nhẫn.
Chú ý: Dữ liệu trên chuỗi cốt lõi được trích dẫn trong bài viết này chủ yếu dựa trên báo cáo do Chaos Labs phát hành vào ngày 17 tháng 7 năm 2025 và các quan sát thị trường liên quan. Do dữ liệu trên chuỗi thay đổi một cách động, khuyến nghị độc giả nên tra cứu tình hình mới nhất thông qua các nền tảng phân tích dữ liệu liên quan.
Tại sao việc "thoát" trở nên khó khăn: Ràng buộc cấu trúc của Pendle
Vậy, làm thế nào để thoát ra? Khi giảm đòn bẩy hoặc thanh lý vị thế vòng trước đó, chủ yếu có hai con đường:
Tháo gỡ thị trường: Bán PT / YT trước hạn, đổi lấy stablecoin để hoàn trả và giải phóng.
Giữ đến khi đáo hạn rút lui: Giữ PT đến khi đáo hạn, đổi 1:1 về tài sản cơ sở để hoàn trả. Con đường này chậm hơn, nhưng ổn định hơn khi thị trường biến động.
Tại sao việc thoát ra lại trở nên khó khăn? Những khó khăn chủ yếu đến từ hai ràng buộc cấu trúc của Pendle:
Thời hạn cố định: Không thể trực tiếp rút tiền trước khi PT hết hạn, chỉ có thể bán trên thị trường thứ cấp. Nếu muốn "giảm đòn bẩy nhanh", bạn phải xem xét thị trường thứ cấp, chịu đựng cả hai thử thách về độ sâu và biến động giá.
Khoảng “lợi suất ngụ ý” của AMM: AMM của Pendle hoạt động hiệu quả nhất trong khoảng lợi suất ngụ ý đã được thiết lập. Một khi tâm lý thị trường thay đổi dẫn đến việc định giá lợi suất vượt quá khoảng này, AMM có thể “mất hoạt động”, giao dịch chỉ có thể thực hiện trên sổ lệnh mỏng hơn, làm tăng đáng kể trượt giá và rủi ro thanh lý. Để ngăn ngừa rủi ro lây lan, các giao thức như Aave đã triển khai oracle rủi ro PT: Khi giá PT giảm xuống dưới một mức giá nhất định, thị trường sẽ bị đóng băng ngay lập tức. Điều này có thể tránh được nợ xấu, nhưng cũng có nghĩa là bạn sẽ khó bán được PT trong ngắn hạn, chỉ có thể chờ thị trường phục hồi hoặc giữ đến khi đáo hạn.
Vì vậy, việc rút lui khi thị trường ổn định thường không khó, nhưng khi thị trường bắt đầu định giá lại và tính thanh khoản trở nên chật chội, việc rút lui trở thành điểm ma sát chính, cần phải chuẩn bị kế hoạch trước.
Aave "Phanh và Đệm": Giúp Giảm Đòn Bẩy Có Trật Tự và Kiểm Soát
Đối mặt với sự ma sát cấu trúc này, các giao thức vay mượn (chẳng hạn như Aave) kiểm soát rủi ro như thế nào? Nó được tích hợp một bộ cơ chế "phanh và đệm":
Cơ chế đóng băng và giá đáy: Nếu giá PT chạm mức giá đáy của oracle và duy trì, thị trường liên quan có thể đóng băng đến hạn; sau khi hết hạn, PT tự nhiên phân giải thành tài sản cơ bản, sau đó được thanh lý an toàn/giải phóng, cố gắng tránh việc cấu trúc thời hạn cố định dẫn đến sự lệch lạc thanh khoản.
Nội bộ hóa thanh lý: Trong trường hợp cực đoan, phần thưởng thanh lý được thiết lập là 0, trước tiên hình thành một quỹ đệm rồi phân đoạn xử lý tài sản thế chấp: USDe sẽ được bán thứ cấp sau khi thanh khoản phục hồi, trong khi PT sẽ được giữ đến khi đáo hạn, tránh việc bị bán tháo một cách thụ động trên sổ lệnh có thanh khoản mỏng trên thị trường thứ cấp, từ đó làm tăng độ trượt giá.
Rút tiền từ danh sách trắng: Nếu thỏa thuận cho vay nhận được danh sách trắng Ethena, có thể bỏ qua thị trường thứ cấp, trực tiếp sử dụng USDe để rút ra đồng stablecoin cơ sở, giảm thiểu sự tác động và nâng cao khả năng thu hồi.
Ranh giới của công cụ hỗ trợ: Khi tính thanh khoản của USDe bị căng thẳng theo giai đoạn, Debt Swap có thể đổi nợ tính bằng USDe sang USDT/USDC; nhưng do bị ràng buộc bởi cấu hình E‑mode, việc di chuyển có ngưỡng và bước thực hiện, cần có ký quỹ đầy đủ hơn.
Nền tảng "Cơ sở thích ứng" của Ethena: Hỗ trợ phân tách cấu trúc và lưu ký
Hợp đồng vay có "phanh", trong khi phía tài sản hỗ trợ cần "hộp số tự động" của Ethena để hấp thụ cú sốc.
**Về tình trạng hỗ trợ cấu trúc và tỷ lệ phí vốn: ** Khi tỷ lệ phí vốn giảm hoặc chuyển sang âm, Ethena giảm độ mở phòng ngừa và tăng hỗ trợ stablecoin; vào giữa tháng 5 năm 2024, tỷ lệ stablecoin có lúc đạt ~76,3%, sau đó giảm trở lại khoảng ~50%, vẫn cao hơn so với những năm trước, có khả năng chủ động giảm áp lực trong chu kỳ phí vốn âm.
Tiếp theo, từ khả năng đệm nhìn vào: Trong các kịch bản tịch thu LST cực đoan, ước tính ảnh hưởng ròng đối với hỗ trợ tổng thể của USDe khoảng 0,304%; 60 triệu đô la dự trữ đủ để hấp thụ những cú sốc như vậy (chỉ chiếm khoảng 27% của nó), do đó ảnh hưởng thực chất đến việc neo giá và thanh toán là có thể kiểm soát.
Quản lý và tách biệt tài sản là một yếu tố quan trọng: Tài sản của Ethena không được lưu trữ trực tiếp tại sàn giao dịch, mà thông qua bên quản lý thứ ba (như Copper, Ceffu) để thực hiện thanh toán ngoài sàn và tách biệt tài sản. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi sàn giao dịch gặp phải vấn đề vận hành hoặc thanh toán, những tài sản làm tài sản thế chấp này về mặt quyền sở hữu cũng độc lập và được bảo vệ. Trong cấu trúc tách biệt này, quy trình ứng phó khẩn cấp hiệu quả mới có thể được thực hiện: nếu sàn giao dịch bị gián đoạn, bên quản lý có thể hủy bỏ các vị thế chưa được thanh toán sau khi bỏ lỡ một số vòng thanh toán nhất định, giải phóng tài sản thế chấp, giúp Ethena nhanh chóng chuyển vị thế phòng ngừa sang sàn giao dịch khác, từ đó giảm thiểu đáng kể khoảng thời gian rủi ro.
Khi sự sai lệch chủ yếu đến từ "định giá lại lợi suất ngụ ý" thay vì việc hỗ trợ USDe bị tổn hại, dưới sự bảo vệ của việc đóng băng oracle và xử lý phân tầng, rủi ro nợ xấu có thể được kiểm soát; điều thực sự cần được phòng ngừa là các sự kiện đuôi gây tổn hại đến phía hỗ trợ.
Bạn nên chú ý đến gì: 6 tín hiệu rủi ro
Lý thuyết đã xong, chúng ta nên xem những chỉ số cụ thể nào? Dưới đây là 6 tín hiệu được tổng hợp có liên quan chặt chẽ đến sự liên kết của Aave × Pendle × Ethena, có thể được sử dụng làm bảng điều khiển hàng ngày để giám sát.
Cho vay và tỷ lệ sử dụng USDe: Theo dõi liên tục tổng lượng cho vay USDe, tỷ lệ chiến lược PT đòn bẩy và đường cong tỷ lệ sử dụng. Tỷ lệ sử dụng lâu dài cao hơn ~80%, độ nhạy của hệ thống tăng lên đáng kể (thời gian báo cáo từ ~50% tăng lên ~80%).
Hiệu ứng bậc hai của Aave và stablecoin: Chú ý đến tỷ lệ tài sản hỗ trợ USDe trong tổng tài sản thế chấp của Aave (khoảng ~43.5%), cũng như hiệu ứng truyền dẫn đến tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính như USDT/USDC
Tập trung và tái thế chấp: Giám sát tỷ lệ tiền gửi của các địa chỉ hàng đầu; khi tỷ lệ tập trung của các địa chỉ hàng đầu (như hai địa chỉ lớn nhất cộng lại) vượt quá 50-60%, cần cảnh giác với khả năng tác động đến thanh khoản từ các hoạt động cùng chiều (điểm cao nhất trong báo cáo >61%).
Độ gần gũi của khoảng lợi suất tiềm ẩn: Kiểm tra xem lợi suất tiềm ẩn của bể mục tiêu PT/YT có gần với ranh giới khoảng đã được thiết lập của AMM hay không; sự gần gũi hoặc vượt qua khoảng có nghĩa là hiệu quả khớp lệnh giảm, ma sát thoát tăng lên.
Trạng thái Oracle rủi ro PT: Lưu ý khoảng cách giữa giá thị trường PT và ngưỡng giá tối thiểu của Oracle rủi ro Aave; Gần ngưỡng là tín hiệu mạnh mẽ cho chuỗi đòn bẩy cần "giảm tốc có trật tự".
Tình trạng hỗ trợ Ethena: Thường xuyên kiểm tra cấu trúc dự trữ được công bố bởi Ethena. Sự thay đổi tỷ lệ stablecoin (như từ ~76,3% giảm xuống ~50%) phản ánh chiến lược thích ứng với tỷ lệ chi phí vốn và khả năng đệm của hệ thống.
Hơn nữa, bạn có thể thiết lập ngưỡng kích hoạt cho từng tín hiệu và lập kế hoạch hành động ứng phó trước (ví dụ: sử dụng ≥80% → giảm số vòng lặp).
Từ quan sát đến ranh giới: Quản lý rủi ro và thanh khoản
Những tín hiệu này cuối cùng phải phục vụ cho quản lý rủi ro. Chúng ta có thể cố định chúng thành 4 "ranh giới" rõ ràng, và hoạt động xung quanh vòng lặp khép kín "hạn mức rủi ro → ngưỡng kích hoạt → hành động xử lý".
Biên giới 1: Số lần lặp
Đòn bẩy vòng lặp không chỉ tăng lợi nhuận (khi có động lực bên ngoài) mà còn làm tăng độ nhạy cảm với giá cả, lãi suất và tính thanh khoản; tỷ lệ càng cao, không gian thoát càng nhỏ.
Giới hạn: Đặt số lần tối đa vòng lặp và dư thừa ký quỹ tối thiểu (chẳng hạn như giới hạn LTV/Factor sức khỏe).
Kích hoạt: Tỷ lệ sử dụng ≥ 80% / Lãi suất vay stablecoin tăng nhanh / Độ gần của khoảng cách tăng cao.
Hành động: giảm bội số, bổ sung ký quỹ, tạm dừng thêm vòng mới; nếu cần, chuyển sang "giữ đến khi đáo hạn".
Ranh giới 2: Ràng buộc thời gian (PT)
PT không thể được hoàn trả trước khi hết hạn, "nắm giữ đến hạn" nên được coi là con đường bình thường chứ không phải là giải pháp tạm thời.
Hạn mức: Đặt giới hạn quy mô cho các vị thế phụ thuộc vào "bán trước khi đáo hạn".
Kích hoạt: Lợi suất tiềm ẩn vượt quá phạm vi / Độ sâu thị trường giảm đột ngột / Giá sàn của oracle gần kề.
Hành động: Tăng tỷ lệ tiền mặt và ký quỹ, điều chỉnh ưu tiên rút lui; Nếu cần, thiết lập thời gian đóng băng "chỉ giảm không tăng".
Biên giới 3: Trạng thái của Oracle
Giá gần mức giá tối thiểu hoặc kích hoạt đóng băng, có nghĩa là chuỗi đi vào giai đoạn giảm đòn bẩy một cách có trật tự.
Giới hạn: Chênh lệch giá tối thiểu (buffer) so với giá đáy của oracle và khoảng thời gian quan sát ngắn nhất.
Kích hoạt: Chênh lệch giá ≤ Ngưỡng thiết lập / Kích hoạt tín hiệu đóng băng.
Hành động: Giảm dần vị thế, tăng cường cảnh báo thanh lý, thực hiện Debt Swap / SOP giảm đòn bẩy và nâng cao tần suất lấy dữ liệu.
Biên giới 4: Ma sát công cụ
Hoán đổi nợ, di chuyển eMode và các hoạt động khác có hiệu lực trong thời gian căng thẳng, nhưng có những rào cản, thời gian chờ, ký quỹ bổ sung và trượt giá.
Giới hạn: Số tiền có sẵn/cửa sổ thời gian và độ trượt tối đa có thể chấp nhận được cùng với chi phí.
Kích hoạt: Lãi suất vay hoặc thời gian chờ vượt ngưỡng / Độ sâu giao dịch giảm xuống dưới giới hạn.
Hành động: Dự trữ quỹ dư thừa, chuyển đổi kênh thay thế (đóng dần vị thế / giữ đến hạn / quy đổi theo danh sách trắng), và tạm dừng chiến lược mở rộng vị thế.
Kết luận và hướng đi tương lai
Tổng thể, việc arbitrage Ethena x Pendle đã kết nối Aave, Pendle, Ethena thành một chuỗi truyền dẫn từ "độ hấp dẫn của lợi nhuận" đến "tính linh hoạt của hệ thống". Vòng quay của nguồn vốn đã đẩy cao độ nhạy cảm, cấu trúc ràng buộc của thị trường đã nâng cao ngưỡng thoát, trong khi các giao thức đã cung cấp một lớp đệm thông qua thiết kế quản lý rủi ro riêng của họ.
Trong lĩnh vực DeFi, khả năng phân tích được nâng cao thể hiện qua cách nhìn nhận và sử dụng dữ liệu. Chúng ta thường quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu tương tự như Dune hoặc DeFiLlama để đánh giá "quá khứ", chẳng hạn như theo dõi sự thay đổi vị thế của các địa chỉ hàng đầu hoặc xu hướng sử dụng giao thức. Điều này rất quan trọng, nó giúp chúng ta nhận diện những điểm yếu hệ thống như đòn bẩy cao và độ tập trung. Nhưng những hạn chế của nó cũng rất rõ ràng: dữ liệu lịch sử chỉ hiển thị "bức tranh tĩnh" của rủi ro, mà không thể cho chúng ta biết khi cơn bão thị trường đến, những rủi ro tĩnh này sẽ phát triển thành sự sụp đổ hệ thống động như thế nào.
Để nhìn rõ những rủi ro tiềm ẩn và suy diễn các con đường truyền dẫn của chúng, cần phải đưa vào các "kiểm tra áp lực" có tính tiên đoán - đây chính là vai trò của các mô hình mô phỏng. Nó cho phép chúng ta tham số hóa tất cả các tín hiệu rủi ro được đề cập trong bài viết này (tỷ lệ sử dụng, độ tập trung, giá cả, v.v.) và đưa chúng vào một mô hình số (mô hình liên hợp được cấu thành từ các cơ chế cốt lõi của các giao thức Aave, Pendle, Ethena), để liên tục đặt câu hỏi "Nếu... thì sẽ ra sao?"
Nếu giá ETH giảm 30% trong khi tỷ lệ phí vốn chuyển sang âm, thì vị thế của tôi còn có thể chịu đựng bao lâu?
Để thoát an toàn, tôi cần chịu đựng bao nhiêu độ trượt?
Mức ký quỹ an toàn tối thiểu nên là bao nhiêu?
Những câu hỏi này không thể tìm thấy câu trả lời trực tiếp từ dữ liệu lịch sử, nhưng có thể được dự đoán trước thông qua mô hình mô phỏng, cuối cùng giúp bạn hình thành một bộ hướng dẫn thực thi thực sự đáng tin cậy. Nếu bạn muốn thực hành, bạn có thể chọn khung tiêu chuẩn ngành dựa trên Python là cadCAD, hoặc có thể thử nền tảng thế hệ mới HoloBit dựa trên công nghệ Mô hình hóa Dựa trên Tác nhân Sinh ra tiên tiến (GABM), nó cung cấp khả năng trực quan mạnh mẽ và tính năng không cần mã.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Làm thế nào để nhìn nhận một cách lý trí về Kinh doanh chênh lệch giá YT của Ethena × Pendle
Giới thiệu:
Khi sức nóng của Ethena gia tăng, một chuỗi chênh lệch giá đang hoạt động với tốc độ cao: thế chấp (e/s) USDe để vay stablecoin trên Aave, mua YT/PT của Pendle để thu lợi nhuận, một phần vị thế lại cung cấp PT trở lại Aave để vay đòn bẩy, nhằm kiếm điểm Ethena và các động lực bên ngoài khác. Kết quả là rõ ràng, mức độ thế chấp PT trên Aave đã tăng mạnh, tỷ lệ sử dụng các stablecoin phổ biến đã được đẩy lên mức cao 80%+, toàn bộ hệ thống trở nên nhạy cảm hơn với bất kỳ sự thay đổi nào.
Bài viết này sẽ phân tích sâu về cách hoạt động của chuỗi vốn này, cơ chế thoái lui, và thiết kế quản lý rủi ro của Aave và Ethena. Nhưng việc hiểu cơ chế chỉ là bước đầu tiên, thực sự tinh thông là ở việc phân tích sự nâng cấp của khung. Chúng ta thường quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu (như Dune) để xem lại "quá khứ", trong khi thiếu sót chính là cách nhìn nhận những khả năng "tương lai" khác nhau, và thực sự làm được - trước tiên xác định ranh giới rủi ro, sau đó bàn về lợi nhuận.
Cách hoạt động của giao dịch chênh lệch: từ «đầu ra lợi nhuận» đến «đầu ra hệ thống»
Chúng ta hãy xem xét con đường chênh lệch giá này: gửi eUSDe hoặc sUSDe vào Aave (sUSDe là eUSDe sau khi ký quỹ, mang lại lợi nhuận gốc), vay stablecoin, sau đó mua YT/PT trên Pendle. YT tương ứng với lợi nhuận trong tương lai, trong khi PT do đã tách lợi nhuận nên luôn có thể mua được với giá chiết khấu, giữ đến khi đáo hạn để quy đổi theo tỷ lệ 1:1, kiếm lợi từ chênh lệch. Tất nhiên, "món hời" thực sự là các phần thưởng bên ngoài như điểm Ethena.
PT có được theo cách này vì bản thân nó có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trên Aave, đã trở thành điểm khởi đầu hoàn hảo cho việc vay mượn linh hoạt: "Thế chấp PT → Vay ổn định đồng → Mua PT/YT → Thế chấp lại". Làm như vậy là để nhằm vào những lợi nhuận tương đối chắc chắn, sử dụng đòn bẩy để thu được điểm thưởng Ethena và các loại lợi nhuận linh hoạt khác.
Chuỗi vốn này đã thay đổi như thế nào thị trường cho vay?
Quy luật ở đây rất đơn giản: Lợi nhuận càng hấp dẫn, vòng lặp càng đông đúc, toàn bộ hệ thống càng nhạy cảm. Mọi biến động nhỏ về giá cả, lãi suất hoặc tính thanh khoản đều sẽ bị chuỗi đòn bẩy này khuếch đại một cách tàn nhẫn.
Chú ý: Dữ liệu trên chuỗi cốt lõi được trích dẫn trong bài viết này chủ yếu dựa trên báo cáo do Chaos Labs phát hành vào ngày 17 tháng 7 năm 2025 và các quan sát thị trường liên quan. Do dữ liệu trên chuỗi thay đổi một cách động, khuyến nghị độc giả nên tra cứu tình hình mới nhất thông qua các nền tảng phân tích dữ liệu liên quan.
Tại sao việc "thoát" trở nên khó khăn: Ràng buộc cấu trúc của Pendle
Vậy, làm thế nào để thoát ra? Khi giảm đòn bẩy hoặc thanh lý vị thế vòng trước đó, chủ yếu có hai con đường:
Tại sao việc thoát ra lại trở nên khó khăn? Những khó khăn chủ yếu đến từ hai ràng buộc cấu trúc của Pendle:
Vì vậy, việc rút lui khi thị trường ổn định thường không khó, nhưng khi thị trường bắt đầu định giá lại và tính thanh khoản trở nên chật chội, việc rút lui trở thành điểm ma sát chính, cần phải chuẩn bị kế hoạch trước.
Aave "Phanh và Đệm": Giúp Giảm Đòn Bẩy Có Trật Tự và Kiểm Soát
Đối mặt với sự ma sát cấu trúc này, các giao thức vay mượn (chẳng hạn như Aave) kiểm soát rủi ro như thế nào? Nó được tích hợp một bộ cơ chế "phanh và đệm":
Nền tảng "Cơ sở thích ứng" của Ethena: Hỗ trợ phân tách cấu trúc và lưu ký
Hợp đồng vay có "phanh", trong khi phía tài sản hỗ trợ cần "hộp số tự động" của Ethena để hấp thụ cú sốc.
Khi sự sai lệch chủ yếu đến từ "định giá lại lợi suất ngụ ý" thay vì việc hỗ trợ USDe bị tổn hại, dưới sự bảo vệ của việc đóng băng oracle và xử lý phân tầng, rủi ro nợ xấu có thể được kiểm soát; điều thực sự cần được phòng ngừa là các sự kiện đuôi gây tổn hại đến phía hỗ trợ.
Bạn nên chú ý đến gì: 6 tín hiệu rủi ro
Lý thuyết đã xong, chúng ta nên xem những chỉ số cụ thể nào? Dưới đây là 6 tín hiệu được tổng hợp có liên quan chặt chẽ đến sự liên kết của Aave × Pendle × Ethena, có thể được sử dụng làm bảng điều khiển hàng ngày để giám sát.
Hơn nữa, bạn có thể thiết lập ngưỡng kích hoạt cho từng tín hiệu và lập kế hoạch hành động ứng phó trước (ví dụ: sử dụng ≥80% → giảm số vòng lặp).
Từ quan sát đến ranh giới: Quản lý rủi ro và thanh khoản
Những tín hiệu này cuối cùng phải phục vụ cho quản lý rủi ro. Chúng ta có thể cố định chúng thành 4 "ranh giới" rõ ràng, và hoạt động xung quanh vòng lặp khép kín "hạn mức rủi ro → ngưỡng kích hoạt → hành động xử lý".
Biên giới 1: Số lần lặp
Đòn bẩy vòng lặp không chỉ tăng lợi nhuận (khi có động lực bên ngoài) mà còn làm tăng độ nhạy cảm với giá cả, lãi suất và tính thanh khoản; tỷ lệ càng cao, không gian thoát càng nhỏ.
Giới hạn: Đặt số lần tối đa vòng lặp và dư thừa ký quỹ tối thiểu (chẳng hạn như giới hạn LTV/Factor sức khỏe).
Kích hoạt: Tỷ lệ sử dụng ≥ 80% / Lãi suất vay stablecoin tăng nhanh / Độ gần của khoảng cách tăng cao.
Hành động: giảm bội số, bổ sung ký quỹ, tạm dừng thêm vòng mới; nếu cần, chuyển sang "giữ đến khi đáo hạn".
Ranh giới 2: Ràng buộc thời gian (PT)
PT không thể được hoàn trả trước khi hết hạn, "nắm giữ đến hạn" nên được coi là con đường bình thường chứ không phải là giải pháp tạm thời.
Hạn mức: Đặt giới hạn quy mô cho các vị thế phụ thuộc vào "bán trước khi đáo hạn".
Kích hoạt: Lợi suất tiềm ẩn vượt quá phạm vi / Độ sâu thị trường giảm đột ngột / Giá sàn của oracle gần kề.
Hành động: Tăng tỷ lệ tiền mặt và ký quỹ, điều chỉnh ưu tiên rút lui; Nếu cần, thiết lập thời gian đóng băng "chỉ giảm không tăng".
Biên giới 3: Trạng thái của Oracle
Giá gần mức giá tối thiểu hoặc kích hoạt đóng băng, có nghĩa là chuỗi đi vào giai đoạn giảm đòn bẩy một cách có trật tự.
Giới hạn: Chênh lệch giá tối thiểu (buffer) so với giá đáy của oracle và khoảng thời gian quan sát ngắn nhất.
Kích hoạt: Chênh lệch giá ≤ Ngưỡng thiết lập / Kích hoạt tín hiệu đóng băng.
Hành động: Giảm dần vị thế, tăng cường cảnh báo thanh lý, thực hiện Debt Swap / SOP giảm đòn bẩy và nâng cao tần suất lấy dữ liệu.
Biên giới 4: Ma sát công cụ
Hoán đổi nợ, di chuyển eMode và các hoạt động khác có hiệu lực trong thời gian căng thẳng, nhưng có những rào cản, thời gian chờ, ký quỹ bổ sung và trượt giá.
Giới hạn: Số tiền có sẵn/cửa sổ thời gian và độ trượt tối đa có thể chấp nhận được cùng với chi phí.
Kích hoạt: Lãi suất vay hoặc thời gian chờ vượt ngưỡng / Độ sâu giao dịch giảm xuống dưới giới hạn.
Hành động: Dự trữ quỹ dư thừa, chuyển đổi kênh thay thế (đóng dần vị thế / giữ đến hạn / quy đổi theo danh sách trắng), và tạm dừng chiến lược mở rộng vị thế.
Kết luận và hướng đi tương lai
Tổng thể, việc arbitrage Ethena x Pendle đã kết nối Aave, Pendle, Ethena thành một chuỗi truyền dẫn từ "độ hấp dẫn của lợi nhuận" đến "tính linh hoạt của hệ thống". Vòng quay của nguồn vốn đã đẩy cao độ nhạy cảm, cấu trúc ràng buộc của thị trường đã nâng cao ngưỡng thoát, trong khi các giao thức đã cung cấp một lớp đệm thông qua thiết kế quản lý rủi ro riêng của họ.
Trong lĩnh vực DeFi, khả năng phân tích được nâng cao thể hiện qua cách nhìn nhận và sử dụng dữ liệu. Chúng ta thường quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu tương tự như Dune hoặc DeFiLlama để đánh giá "quá khứ", chẳng hạn như theo dõi sự thay đổi vị thế của các địa chỉ hàng đầu hoặc xu hướng sử dụng giao thức. Điều này rất quan trọng, nó giúp chúng ta nhận diện những điểm yếu hệ thống như đòn bẩy cao và độ tập trung. Nhưng những hạn chế của nó cũng rất rõ ràng: dữ liệu lịch sử chỉ hiển thị "bức tranh tĩnh" của rủi ro, mà không thể cho chúng ta biết khi cơn bão thị trường đến, những rủi ro tĩnh này sẽ phát triển thành sự sụp đổ hệ thống động như thế nào.
Để nhìn rõ những rủi ro tiềm ẩn và suy diễn các con đường truyền dẫn của chúng, cần phải đưa vào các "kiểm tra áp lực" có tính tiên đoán - đây chính là vai trò của các mô hình mô phỏng. Nó cho phép chúng ta tham số hóa tất cả các tín hiệu rủi ro được đề cập trong bài viết này (tỷ lệ sử dụng, độ tập trung, giá cả, v.v.) và đưa chúng vào một mô hình số (mô hình liên hợp được cấu thành từ các cơ chế cốt lõi của các giao thức Aave, Pendle, Ethena), để liên tục đặt câu hỏi "Nếu... thì sẽ ra sao?"
Những câu hỏi này không thể tìm thấy câu trả lời trực tiếp từ dữ liệu lịch sử, nhưng có thể được dự đoán trước thông qua mô hình mô phỏng, cuối cùng giúp bạn hình thành một bộ hướng dẫn thực thi thực sự đáng tin cậy. Nếu bạn muốn thực hành, bạn có thể chọn khung tiêu chuẩn ngành dựa trên Python là cadCAD, hoặc có thể thử nền tảng thế hệ mới HoloBit dựa trên công nghệ Mô hình hóa Dựa trên Tác nhân Sinh ra tiên tiến (GABM), nó cung cấp khả năng trực quan mạnh mẽ và tính năng không cần mã.