Phân tích cơ chế thị trường đứng sau biến động giá Ethereum

Giá Ethereum có vẻ đơn giản nhưng thực sự ẩn chứa các cơ chế thị trường phức tạp. Thị trường lãi suất vốn, các hoạt động phòng ngừa của các tổ chức chiến lược trung lập và nhu cầu đòn bẩy đệ quy đan xen với nhau, tiết lộ sự yếu kém hệ thống sâu sắc trong thị trường tiền điện tử hiện tại.

Chúng ta đang chứng kiến một hiện tượng hiếm thấy: đòn bẩy về cơ bản đã biến thành tính thanh khoản. Số lượng lớn các vị thế dài hạn mà nhà đầu tư cá nhân tham gia đang tái cấu trúc cách mà rủi ro phân bổ vốn trung tính, từ đó tạo ra một loại hình yếu kém mới mà hầu hết các nhà tham gia thị trường chưa nhận thức đầy đủ.

1. Hiện tượng nhà đầu tư nhỏ lẻ theo đuổi mua vào: Hành vi thị trường có sự đồng nhất cao

Nhu cầu của nhà đầu tư nhỏ lẻ chủ yếu tập trung vào hợp đồng vĩnh viễn Ethereum, vì loại sản phẩm đòn bẩy này dễ dàng tiếp cận. Các trader đang đổ xô vào vị thế mua đòn bẩy với tốc độ vượt xa nhu cầu thực tế của thị trường giao ngay. Số lượng người hy vọng đặt cược vào việc tăng giá ETH nhiều hơn hẳn so với số người thực sự mua ETH trên thị trường giao ngay.

Các vị thế này cần được bên đối tác tiếp nhận. Do nhu cầu mua trở nên bất thường gay gắt, ngày càng nhiều vị thế bán được các nhà đầu tư tổ chức thực hiện chiến lược Delta trung lập hấp thụ. Những người này không phải là những nhà đầu tư có hướng nhìn giảm giá, mà là những kẻ thu hoạch phí vốn, họ tham gia không phải để bán ETH, mà là để tận dụng sự mất cân bằng cấu trúc để kiếm lợi.

Trên thực tế, hành động này không phải là bán khống theo nghĩa truyền thống. Những nhà giao dịch này thực hiện việc bán khống hợp đồng vĩnh viễn trong khi nắm giữ số lượng vị thế dài tương đương trên thị trường giao ngay hoặc hợp đồng tương lai. Mặc dù không phải chịu rủi ro giá ETH, nhưng họ thu được lợi nhuận từ mức phí tài chính mà các nhà đầu tư nhỏ lẻ trả để duy trì vị thế đòn bẩy.

Với sự phát triển của cấu trúc ETF Ethereum, giao dịch chênh lệch này có thể sớm được tăng cường thông qua việc chồng chéo các lớp thu nhập thụ động (lợi nhuận staking được nhúng trong cấu trúc đóng gói ETF), làm tăng thêm sức hấp dẫn của các chiến lược Delta trung tính.

Đây thực sự là một giao dịch tuyệt vời, miễn là bạn có thể chấp nhận sự phức tạp của nó.

Chiến lược phòng ngừa trung tính Delta: Cơ chế phản hồi "in tiền" hợp pháp

Các nhà giao dịch thực hiện việc bán khống hợp đồng vĩnh viễn ETH để đáp ứng nhu cầu mua dài hạn của các nhà đầu tư nhỏ lẻ, đồng thời sử dụng vị thế mua trên thị trường giao ngay để phòng ngừa, từ đó chuyển hóa sự mất cân bằng cấu trúc do nhu cầu phí vốn kéo dài gây ra thành lợi nhuận.

Trong thị trường bò, tỷ lệ phí vốn chuyển sang giá trị dương, lúc này bên mua cần phải trả phí cho bên bán. Các tổ chức áp dụng chiến lược trung tính trong khi phòng ngừa rủi ro, thông qua việc cung cấp tính thanh khoản để thu lợi nhuận, từ đó hình thành các hoạt động arbitrage có lợi nhuận, mô hình này thu hút dòng vốn của các tổ chức liên tục chảy vào.

Tuy nhiên, điều này đã tạo ra ảo giác nguy hiểm: thị trường dường như đủ sâu và ổn định, nhưng "tính thanh khoản" này phụ thuộc vào môi trường tài chính thuận lợi.

Một khi cơ chế khuyến khích biến mất, cấu trúc mà nó hỗ trợ cũng sẽ sụp đổ theo. Độ sâu thị trường bề mặt ngay lập tức trở thành hư không, khi khung thị trường sụp đổ ầm ầm, giá có thể dao động mạnh.

Động thái này không chỉ giới hạn ở các nền tảng gốc tiền điện tử. Ngay cả tại Sở Giao dịch Hàng hóa Chicago chủ yếu là của các tổ chức, phần lớn dòng chảy bán khống cũng không phải là cược theo hướng. Các nhà giao dịch chuyên nghiệp bán khống hợp đồng tương lai, vì chiến lược đầu tư của họ bị cấm mở vị thế giao ngay.

Nhà tạo lập thị trường quyền chọn thực hiện phòng ngừa Delta thông qua hợp đồng tương lai để nâng cao hiệu quả ký quỹ. Các tổ chức chịu trách nhiệm phòng ngừa dòng lệnh của khách hàng tổ chức. Tất cả đều thuộc giao dịch cần thiết có cấu trúc, không phải là biểu hiện của kỳ vọng giảm giá. Khối lượng hợp đồng mở có thể tăng lên, nhưng điều này hiếm khi truyền đạt được sự đồng thuận của thị trường.

Cấu trúc rủi ro không đối xứng: thực sự không công bằng

Các nhà đầu tư nhỏ lẻ theo chiều mua sẽ phải đối mặt với rủi ro bị thanh lý khi giá biến động theo hướng bất lợi, trong khi đó, các vị thế bán trung tính delta thường có nguồn vốn mạnh hơn và được quản lý bởi các đội ngũ chuyên nghiệp.

Họ thế chấp ETH họ nắm giữ làm tài sản đảm bảo, có thể bán khống hợp đồng vĩnh viễn trong một cơ chế hoàn toàn phòng ngừa và hiệu quả vốn cao. Cấu trúc này có thể chịu đựng đòn bẩy vừa phải một cách an toàn mà không kích hoạt việc thanh lý.

Hai bên có sự khác biệt về cấu trúc. Các tổ chức bán khống có khả năng chống đỡ bền bỉ và hệ thống quản lý rủi ro hoàn thiện để chống lại biến động; trong khi đó, các nhà đầu tư cá nhân mua đòn bẩy thì có khả năng chịu đựng yếu kém và thiếu công cụ quản lý rủi ro, tỷ lệ khoan dung cho sai sót trong hoạt động của họ gần như là không.

Khi tình hình thị trường thay đổi, các nhà đầu tư mua sẽ nhanh chóng sụp đổ, trong khi các nhà đầu tư bán vẫn vững chắc. Sự mất cân bằng này sẽ gây ra một cơn lũ thanh lý có vẻ đột ngột nhưng thực tế là không thể tránh khỏi về mặt cấu trúc.

Phản hồi đệ quy: Sự can thiệp tự thân của hành vi thị trường

Nhu cầu mua vào hợp đồng vĩnh viễn của Ethereum vẫn tồn tại, cần có các nhà giao dịch áp dụng chiến lược trung lập Delta đóng vai trò là đối tác để thực hiện việc phòng ngừa bán khống, cơ chế này khiến cho tỷ lệ phí vốn luôn ở mức cao. Các loại giao thức và sản phẩm sinh lời đang cạnh tranh để theo đuổi những khoản phí cao này, thúc đẩy nhiều vốn quay trở lại hệ thống tuần hoàn này.

Cỗ máy kiếm tiền không bao giờ ngừng quay, thực tế hoàn toàn không tồn tại.

Điều này sẽ tiếp tục tạo ra áp lực tăng, nhưng hoàn toàn phụ thuộc vào một điều kiện tiên quyết: những người mua phải sẵn sàng chịu chi phí đòn bẩy.

Cơ chế phí vốn có giới hạn. Tại hầu hết các sàn giao dịch, giới hạn phí vốn cho hợp đồng vĩnh viễn mỗi 8 giờ là 0.01%, tương đương với tỷ suất lợi nhuận hàng năm khoảng 10.5%. Khi đạt đến giới hạn này, ngay cả khi nhu cầu mua vẫn tiếp tục tăng, những người bán khống theo đuổi lợi nhuận cũng sẽ không còn động lực mở lệnh.

Rủi ro tích lũy đạt tới ngưỡng: Lợi nhuận từ chênh lệch giá là cố định, nhưng rủi ro cấu trúc vẫn tiếp tục gia tăng. Khi ngưỡng này đến, thị trường rất có thể sẽ nhanh chóng thanh lý.

Tại sao ETH giảm mạnh hơn BTC? Cuộc tranh luận về hai hệ sinh thái

Bitcoin đang hưởng lợi từ việc mua vào không đòn bẩy do chiến lược tài chính của các doanh nghiệp, trong khi thị trường hợp đồng phái sinh BTC đã có tính thanh khoản mạnh mẽ hơn. Hợp đồng vĩnh viễn Ethereum đã hòa nhập sâu sắc vào các chiến lược sinh lời và hệ sinh thái giao thức DeFi, trong khi tài sản thế chấp ETH liên tục chảy vào các sản phẩm cấu trúc, cung cấp lợi tức cho người dùng tham gia vào arbitrage tỷ lệ chi phí vốn.

Bitcoin thường được coi là được thúc đẩy bởi nhu cầu thực tế tự nhiên từ ETF và các doanh nghiệp. Nhưng một phần lớn dòng vốn ETF thực sự là kết quả của việc hedging cơ học: các nhà giao dịch chênh lệch giá trong tài chính truyền thống mua cổ phiếu ETF trong khi bán khống hợp đồng tương lai, nhằm khóa chênh lệch giá cố định giữa giá giao ngay và giá tương lai để thực hiện arbitrage.

Điều này tương tự như giao dịch chênh lệch delta trung tính của ETH, chỉ khác là được thực hiện thông qua cấu trúc được quản lý và tài trợ bằng chi phí đô la từ 4-5%. Như vậy, việc sử dụng đòn bẩy của ETH trở thành cơ sở hạ tầng thu nhập, trong khi đòn bẩy của BTC tạo ra cơ hội chênh lệch có cấu trúc. Cả hai đều không phải là hoạt động định hướng, mà đều nhằm mục đích thu được lợi nhuận.

Vấn đề phụ thuộc tuần hoàn: Khoảnh khắc âm nhạc dừng lại

Có một câu hỏi có thể khiến người ta mất ngủ: Cơ chế động này có tính chu kỳ nội tại. Lợi nhuận của chiến lược Delta trung tính phụ thuộc vào tỷ lệ phí vốn dương liên tục, điều này yêu cầu nhu cầu của các nhà đầu tư nhỏ lẻ và sự kéo dài lâu dài của môi trường thị trường tăng.

Phí vốn chênh lệch không tồn tại mãi mãi, nó rất dễ bị tổn thương. Khi chênh lệch thu hẹp, làn sóng đóng vị thế sẽ bắt đầu. Nếu sự nhiệt tình của nhà đầu tư nhỏ lẻ giảm sút, tỷ lệ phí vốn chuyển sang giá trị âm, có nghĩa là những người bán khống sẽ phải trả phí cho những người mua vào, thay vì thu chênh lệch.

Khi vốn lớn đổ vào, cơ chế động này sẽ tạo ra nhiều điểm yếu. Đầu tiên, khi nhiều vốn đổ vào các chiến lược trung lập delta, chênh lệch giá sẽ liên tục bị nén. Lãi suất tài chính giảm, lợi nhuận từ giao dịch chênh lệch giá cũng giảm theo.

Nếu nhu cầu đảo ngược hoặc thanh khoản cạn kiệt, hợp đồng vĩnh viễn có thể rơi vào trạng thái chiết khấu, tức là giá hợp đồng thấp hơn giá giao ngay. Hiện tượng này sẽ cản trở việc mở các vị thế Delta trung tính mới, và có thể buộc các tổ chức hiện tại phải đóng vị thế. Trong khi đó, các vị thế mua có đòn bẩy thiếu không gian đệm ký quỹ, ngay cả một sự điều chỉnh nhẹ của thị trường cũng có thể kích hoạt các lệnh thanh lý liên tiếp.

Khi các nhà giao dịch trung lập rút lui khỏi tính thanh khoản, việc thanh lý vị thế mua xuất hiện như một thác nước, tạo ra một khoảng trống thanh khoản, không còn người mua thực sự có định hướng ở phía dưới giá, chỉ còn lại bên bán có cấu trúc. Hệ sinh thái chênh lệch giá vốn ổn định nhanh chóng đảo ngược, biến thành một cơn sóng thanh lý mất trật tự.

Hiểu sai tín hiệu thị trường: Ảo tưởng về sự cân bằng

Các nhà tham gia thị trường thường nhầm lẫn dòng tiền phòng ngừa với xu hướng giảm giá. Thực tế, các vị thế bán khống cao của ETH thường phản ánh giao dịch chênh lệch có lợi, thay vì dự đoán theo hướng.

Trong nhiều trường hợp, thị trường phái sinh có vẻ mạnh mẽ trên bề mặt thực ra lại được hỗ trợ bởi tính thanh khoản tạm thời được cung cấp bởi các bàn giao dịch trung lập, những nhà giao dịch này thu lợi từ việc thu hoạch chênh lệch tài chính.

Mặc dù dòng vốn vào ETF giao ngay có thể tạo ra một mức độ nhu cầu tự nhiên nhất định, nhưng phần lớn giao dịch trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn thực chất thuộc về thao tác nhân tạo có cấu trúc.

Tính thanh khoản của Ethereum không phải dựa trên niềm tin vào tương lai của nó, mà chỉ cần môi trường tài chính có lợi nhuận, nó sẽ tồn tại. Khi lợi nhuận biến mất, tính thanh khoản cũng sẽ mất đi.

Kết luận

Thị trường có thể hoạt động lâu dài dưới sự hỗ trợ thanh khoản có cấu trúc, tạo ra cảm giác an toàn giả tạo. Nhưng khi điều kiện đảo ngược, bên mua không thể duy trì nghĩa vụ tài chính, thì sự sụp đổ diễn ra trong chớp mắt. Một bên bị nghiền nát hoàn toàn, bên kia thì thong thả rút lui.

Đối với các nhà tham gia thị trường, việc nhận diện những mô hình này vừa có nghĩa là cơ hội vừa báo hiệu rủi ro. Các tổ chức có thể kiếm lợi nhuận từ việc hiểu rõ tình hình dòng vốn, trong khi các nhà đầu tư nhỏ lẻ nên phân biệt giữa độ sâu nhân tạo và độ sâu thực.

Các yếu tố thúc đẩy thị trường hợp đồng tương lai Ethereum không phải là sự đồng thuận của máy tính phi tập trung, mà là hành vi thu hoạch lợi tức phí vốn có cấu trúc. Chỉ cần lợi tức phí vốn duy trì dương, toàn bộ hệ thống có thể hoạt động một cách ổn định. Tuy nhiên, khi tình hình đảo ngược, con người cuối cùng sẽ phát hiện ra: vẻ bề ngoài tưởng chừng như cân bằng chỉ là một trò chơi đòn bẩy được ngụy trang tinh vi.