警惕贴现率风险：PT杠杆收益策略的机制与潜在隐患

近期DeFi领域出现了一个引人注目的新策略,利用Ethena的sUSDe质押收益凭证在Pendle中生成的PT-sUSDe固定收益凭证作为收益来源,并通过AAVE借贷获取杠杆资金,进行利率套利。虽然这个策略受到了广泛关注和积极评价,但其中潜藏的风险似乎被市场所忽视。本文将对该策略的机制和风险进行深入剖析。

PT杠杆收益策略解析

该策略整合了三个DeFi协议:

1. Ethena:收益型稳定币协议,通过对冲策略捕获永续合约市场空头费率。

2. Pendle:固定利率协议,将浮动收益token拆分为Principal Token(PT)和收益凭证(YT)。

3. AAVE:去中心化借贷协议,允许用户抵押加密货币借出其他加密货币。

具体流程如下:

1. 在Ethena获取sUSDe
2. 通过Pendle将sUSDe全部兑换为PT-sUSDe锁定利率
3. 将PT-sUSDe存入AAVE作为抵押品
4. 从AAVE借出USDe或其他稳定币
5. 重复上述步骤增加杠杆

收益主要由PT-sUSDe基础收益率、杠杆倍数和AAVE利差决定。

市场现状与用户参与情况

自AAVE支持PT资产作为抵押品后,该策略迅速走红。目前AAVE支持PTsUSDe July和PTeUSDe May两种PT资产,总供应量已达约10亿美元。

以PT sUSDe July为例,在E-Mode模式下最大可达到约9倍杠杆。理论上不考虑其他成本,策略收益率可达60.79%(不含Ethena积分奖励)。

从AAVE上的PT-sUSDe资金池数据看,78个投资者提供了4.5亿美元的供应量,巨鲸占比很高且杠杆率不小。排名前四的地址杠杆率在6.5-9倍之间,本金300万-1000万美元不等。

贴现率风险不可忽视

虽然很多分析认为该策略风险极低,但实际上贴现率风险不容忽视:

1. PT资产有存续期概念,提前赎回需通过Pendle AMM贴现交易,价格会随交易变化。

2. AAVE采用链下定价方案,Oracle价格会跟随PT利率结构性变化。

3. 若PT利率升高,PT资产价格下降,高杠杆策略可能面临清算风险。

需要注意的关键点:

• 随时间推移,Pendle AMM流动性向当前利率集中,市场影响变小。

• AAVE设置了heartbeat机制,临近到期日价格更新频率降低。

• 市场利率与Oracle利率偏差超过1%且超过heartbeat时间会触发价格更新。

因此,使用该策略时应密切监控利率变化,及时调整杠杆率,在风险与收益间寻求平衡。总的来说,这并非无风险套利,参与者需客观评估风险,控制杠杆率以避免爆仓。